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1、国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2024 年年 03 月月 05 日日行业研究行业研究评级：推荐评级：推荐(维持维持)研究所：证券分析师：张艺露STable_Title市值管理有迹可循，关注低估值建筑央国企市值管理有迹可循，关注低估值建筑央国企建材建筑建材建筑行业专题研究行业专题研究最近一年走势行业相对表现2024/03/04表现1M3M12M建筑装饰5.9%-5.2%-19.6%沪深 30011.4%2.3%-14.3%投资要点投资要点:国企改革全面深化，市值提升有迹可循。国企改革全面深化，市值提升有迹可循。新一轮国改以提高核心竞争力为主，一利五率、市值管理等考核体系渐趋完善。我们

2、认为，国有独资企业的利润上缴、国有股权的分红、股权增值转让等，是国有资本经营预算收入的重要来源，有望弥补土地财政收入下滑的影响。国有资产价值创造弹性大，2022 年全国国有资产总额/国有资产权益分别达到 340/95 万亿元，且 2023 年国有企业总收入/利润总额达 86/4.6 万亿元，呈现资产体量大，但 ROE、周转率低的特点，我们认为经营改善、股权价值提升带来的利润创造弹性较大。此外，从绝对估值层面看，一利五率均可对应到 DCF 模型当中，意味着随着考核的深化推进，国有股权价值理论上具备价值回升的基础。建筑央企市值提升内外兼修，重效益与资产盘活。建筑央企市值提升内外兼修，重效益与资产盘

3、活。首先，我们认为可以从经营提升、市值管理角度看价值提升路径。经营提升方面，新增的 ROE 考核，在稳杠杆的趋势下，净利率和资产周转率提升是核心，我们认为主要路径有：1）净利率提升路径：承接优质订单、降本控费、业务结构优化等；2）资产周转率提升路径：增量，压低效投资类、长周期回报类项目，多争取优质项目；存量，处置低质项目，亦可通过 REITs 等将资产证券化，盘活资产，获取更高额的现金流及利润。此外，股权激励有望将核心人才与企业发展绑定，中国建筑、中国中铁、中国交建、中国化学等已推出相关激励。市值管理方面，强调过程与结果并重的精确考核，重要性逐步提升，如纳入央企负责人考核等，具备较大的边际变化

4、。价值创造（提质增效）、价值经营（高分红等）、价值实现（提高信披质量/投关管理等）等是主要的市值管理趋势。多元资产或迎价值重估，优势整合盘活经营效率。多元资产或迎价值重估，优势整合盘活经营效率。其次，除经营提升、市值管理等，资产的重估和整合亦较为重要：1）资产价值重估：地产、矿产、新能源、化工新材料等，是建筑央企基于基建、房建业务外主要的特色业务。考虑到建筑央企估值常年较低，体内优质资产或处于低估状态，其中中国中冶/中国中铁的矿产资源有望提供稳定的利润贡献；中国电建/中国能建的新能源及其运营业务景气度较高；中国建筑旗下中海地产优质土地储备充足有望抵御行业波动。2）资产整合：作为央企改革的重要抓

5、手，有助于推动更多优质资源向上市公司汇聚。剥离非主业，解决同业竞争，提升分部估值，如中国交建旗下六家设计院注入祁连山实现分拆上市、铁建重工分拆证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2上市、电建新能源拟分拆、中铁子公司高铁电气上市等。此外，现金流及利润拖累较大的投资类项目如 PPP 等，正逐步减少，建筑央企存量资产有望明显改善，进而提升经营效益。行业评级及投资策略：行业评级及投资策略：我们认为，春节后实物量数据不佳，且寒潮导致项目停工，从水泥发货数据看依然低迷，预计短期开复工有压力，关注农民工返工情况及水泥熟料首次涨价时点。1）建筑：关注调整较多的顺周期板块；外需相对较好，关注国际专业工程，订

6、单有望高增；关注国资委拟考核/低估值/辨识度较高建筑央企。维持建筑装饰行业“推荐”评级。2）建材：地产供需端政策放松或仍有看点，关注业绩、现金流、分红较好的消费建材龙头公司，以及 2024年 Q1 业绩基数低的公司。维持建筑材料行业“推荐”评级。风险提示风险提示：市值管理政策推出不及预期、基建投资超预期下行风险、资产减值风险、业务转型升级效果不及预期、海外经营风险。OX2V2UBZSVFZUW9PdNaQmOpPsQsOiNqQsRjMmMqO6MrQmMvPnOuMvPqNrQ证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分3内容目录内容目录1、国企改革全面深化，市值提升有迹可循.51.1、国企改革