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1、证券研究报告行业深度报告保险 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/20 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 保险行业深度报告 从从“双十一双十一”兴替看兴替看“开门红开门红”路在何方路在何方？2023 年年 11 月月 12 日日 证券分析师证券分析师 胡翔胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 证券分析师证券分析师 葛玉翔葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 证券分析师证券分析师 朱洁羽朱洁羽 执业证书：S0600520090004 研究助理研究助理 罗宇康罗宇康 执业证书：S0600123090

2、002 行业走势行业走势 相关研究相关研究 引导经营长期主义，发挥险资中长期资金优势关于引导保险资金长期稳健投资 加强国有商业保险公司长周期考核的通知点评 2023-10-30 上市险企 9 月保费数据点评：寿险新单月降幅近半，2024 年开门红暗流涌动 2023-10-22 增持（维持）Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 电商业“双十一”和保险业“开门红”跨界对比。电商业“双十一”和保险业“开门红”跨界对比。保险业“开门红”是指寿险公司岁末年初之际开展的营销活动，与电商业一年一度的“双十一”有着不少相似点，虽然“双十一”相比“开门红”略显稚嫩，但是同样历经兴替的

3、少年“双十一”可为步入而立之年的“开门红”提供更懂青年人的启发与思考。当前寿险业正在历经疫后修复期与转型阵痛期，在部分头部险企提前“开门红”启动时点的带动下，行业重视度再度提升。不可否认的是，对险企而言，“开门红”是“全年红”最为有效的良方。对队伍而言，“开门红”则是提升短期佣金收入和增加与新老客户沟通交流的绝佳机会，但聚焦产品本身淡化营销手段有望营销行业长期健康的竞争环境。“双十一”和“开门红”相似点与差异性比较。“双十一”和“开门红”相似点与差异性比较。1.行业年度盛宴，电商和险企加大营销活动投入，叠加放大宣传共振效应，以期获得良好影响力和业绩。两者起源相似，电商与险企适度压缩自身利润回馈

4、客户，提高产品竞争力，促进客户购买欲。两者均拉长战线，“双十一”电商提前10-20 天预售，“开门红”险企提前 1-3 个月开展预收，均为提前锁定客群抢占市场份额。2.“双十一”吸引客户的消费行为且以非耐用品为主，而“开门红”吸引客户的储蓄行为且额度相对较大，两者在获客、件均和频率上有所差异。从监管主体来看，国家金融监督管理总局严格规范“开门红”销售行为，营造长期健康生态和有序竞争环境。市监局规范“双十一”促销经营行为，保护消费者合法权益。从淡化“双十一”看“开门红”常态化方向。从淡化“双十一”看“开门红”常态化方向。“双十一”逐步淡化，GMV增速有所放缓原因主要是：1.疫后居民收入预期有所下

5、降，平台各类满减活动让消费者疲于计算实际价格底线。2.各平台竞争加剧，主体商家“内卷”积极性有所下降。3.渠道革新，直播平台成为新兴渠道，市场消费形式发生变化。“对“开门红”的发展启示：1.营销活动常态化。“开门红”应与时俱进在产品创新和营销活动上做出更多主动的变化，回归初心，与投保者的需求契合，均衡业务节奏，可以探索尝试在二三季度推出营销活动。2.聚焦产品本身。保险公司应减少对短期营销策略的依赖，将重点放在提供优质的产品体验和服务的长期建设上，推动行业持续健康和长期发展。3.不过需要指出的是，尽管淡化“开门红”有利于保险公司回归保险本源和稳健发展，但也带来短期同业对标和客户需求流失的压力，需

6、要公司上下一心统一思想并持续执行。2024 年开门红前瞻：低基数效应仍将给年开门红前瞻：低基数效应仍将给 1M24 新单和价值带来信心。新单和价值带来信心。2023 年以来，国有大行迎来年内二次存款利率下调，3.0%定价利率仍存在较强吸引力，我们预计新型产品有望扛起销售大旗。客观来看，当前居民风险偏好仍处于历史低位，在“资产荒”背景下，保险产品保本优势仍将得以充分显现，当前困扰基层开门红的主要因素为队伍人力的持续下滑。10 月末监管发文规范“开门红”：严禁大幅提前收取保费，杜绝实际费用过高“报行不一”，市场对 1Q24 全行业新单和价值增长产生担忧。我们认为，公司会考虑平衡业务节奏，尽量压缩“

7、承保空档”期。投资建议：当前行业处于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双投资建议：当前行业处于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双期叠加周期。期叠加周期。近期保险股受宏观经济预期变化和各类监管政策收紧对负债端复苏影响的担忧估值快速回落，但我们认为，历经近年来行业转型变革，队伍和业务水平已明显优化，头部险企有望引领行业持续走出复苏周期。推荐中国太保、中国人寿、关注经济强标的中国平安。风险提示：监管政策持续收紧，“开门红”业务数据大幅波动拖累估值、宏观经济持续低于预期 -8%-3%2%7%12%17%22%27%32%37%2022/11/112023/3/122023/7/112023/

8、11/9保险沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 2/20 内容目录内容目录 1.引言：一则通知引发市场对叫停引言：一则通知引发市场对叫停“开门红开门红”的担忧的担忧.4 2.保险保险“开门红开门红”的前生今世的前生今世.5 2.1.何为“开门红”：保险业的“双十一”.5 2.2.为何“开门红”：疫后重视度再度提升，提振队伍士气再出发.5 3.跨界对比：线上零售的跨界对比：线上零售的“双十一双十一”与保险业的与保险业的“开门红开门红”.7 3.1.相似点：行业年度盛宴，营销费用大投入.7 3.2.相似点：商家回

9、馈客户，产品性价比较高.8 3.3.相似点：战线拉长，提前预售.9 3.4.不同点：消费与储蓄/大额投资.10 3.5.不同点：监管侧重差异.11 4.从淡化从淡化“双十一双十一”看看“开门红开门红”如何常态化？如何常态化？.12 4.1.淡化“双十一”的原因：平台竞争、渠道革新.12 4.2.启示 1：营销活动常态化.12 4.3.启示 2：聚焦产品本身.13 4.4.启示 3：淡化“开门红”面临短期业绩压力.13 5.2024 年开门红内外部环境分析和展望年开门红内外部环境分析和展望.15 5.1.外部分析：居民风险偏好结构性下行背景下相对优势继续显现.15 5.2.内部分析：新预定利率产

10、品上线，开门红逐步探索分红型产品.16 5.3.产品与价值分析.18 6.投资建议与风险提示投资建议与风险提示.19 6.1.投资建议.19 6.2.风险提示.19 DZcVvXdUoWAVjWpY8OaO7NnPmMmOtQfQrQqRiNrQqM9PoPrRNZpOnQxNrNyQ 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 3/20 图表目录图表目录 图 1：“开门红”对于保险公司重要性不言而喻.6 图 2：近年来行业“开门红”回顾.6 图 3：2023 年“双十一”活动盛大启幕.7 图 4：中国人寿 2024 年“开门红

11、”宣传图.7 图 5：“双十一”GMV 在全年线上销售额占比较高.8 图 6：寿险公司 1 月原保费收入全年占比大多高于 20%.8 图 7：2023 年淘宝“双十一”与保险“开门红”战线对比.10 图 8：“双十一”与“开门红”监管差异.11 图 9：电商平台全年营销活动时间线对保险业全年业务节奏时点启示.13 图 10：近年来重疾险新单增速持续下降拖累行业转型.14 图 11：平安 2021 年恢复“开门红”.14 图 12：中国太保近年来实行“长航计划”，专注寿险转型淡化“开门红”.14 图 13：2022 年 9 月以来存款利率历经 3 次下调.15 图 14：居民风险偏好水平持续下行

12、.15 图 15：2017 年-2023 年 Q13 每年新发基金份额.16 图 16：2020 年 4 月-2023 年 9 月每月新发基金份额.16 图 17：利率环境下，新型产品有望扛起销售大旗.16 图 18：平安寿险创造性地将分红型增额终身寿险与万能型增额终身寿险组合销售.17 表 1：监管政策思路一脉相承，希望险企在科学合理制定年度业务节奏的同时严格管控费用，严防销售误导.4 表 2：2020-2023 年各电商“双十一”预售时间.9 表 3：“双十一”和“开门红”差异对比.11 表 4：平安盛世金越尊享分红保险产品组合计划 IRR 分析（分红+万能双主险）.18 表 5：2024

13、 年部分险企开门红产品对比分析.18 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 4/20 1.引言：一则通知引发市场对叫停“开门红”的担忧引言：一则通知引发市场对叫停“开门红”的担忧 近期国家金融监督管理总局向各人身险公司下发 关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知（下简称通知），以强调费用管控，引导可持续发展，规范“开门红”：严禁大幅提前收取保费，杜绝实际费用过高“报行不一”，市场对 1Q24 全行业新单和价值增长产生担忧。监管政策思路一脉相承，希望险企在科学合理制定年度业务节奏的同时严格管控费监管政策思路一脉相承，希

14、望险企在科学合理制定年度业务节奏的同时严格管控费用，严防销售误导。用，严防销售误导。相比往年开门红，因新旧预定利率切换炒停，今年以来大部分险企久违地提前完全年度既定任务，8 月至 9 月新单保费月规模仅有同期一半左右体量，部分险企提前紧锣密鼓地备战 2024 年开门红。复盘前几年开门红，均有类似文件下发，2020 年 10 月 29 日原银保监会下发了关于加强规范管理促进人身保险公司年度业务平稳发展的通知。2018 年 1 月 3 日，原保监会发布关于“开门红”保险销售的风险提示。监管从未明文反对开门红，针对的是过度开门红出现的问题，而非本身。本次通知延续了此前的精神，但在文件措辞上对于“大幅

15、提前收取保费”、“费用报行合一”等关键词上比较严格。一是要管预算。要求公司的预算管理要符合实际状况、要有明确约束条件，要平衡好规模与价值，费用与利润等指标。二是管产品。公司的产品设计要公平合理，科学确定各项假设，严格执行报行合一，相关的政策要科学、连贯、一致。三是管销售。要求公司严禁销售误导，以及强制捆绑搭售等侵害消费者合法权益的行为，防止出现承保空档，引发纠纷滋生风险。表表1：监管政策思路一脉相承，希望险企在科学合理制定年度业务节奏的同时严格管控费用，严防销售误导监管政策思路一脉相承，希望险企在科学合理制定年度业务节奏的同时严格管控费用，严防销售误导 时间 金融监管总局文件/会议 主要内容

16、2023.8.22 关于规范银行代理渠道保险产品的通知 当审慎合理地确定费用假设，细化完善费用结构。鼓励各公司探索佣金费用的递延支付，通过与业务品质挂钩，实现销售激励的长期可持续性。银保渠道率先严格执行产品“报行合一”2023.10.18 关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知 要规范承保管理，不得采取大幅提前收取保费并指定第二年保单生效日的方式进行承保，不得将客户实质为保费的资金存放于其他投资理财类账户，防止出现承保空档，引发合同纠纷，滋生经营风险。2023.10.20 三季度银行业保险业数据信息新闻发布会 全面推行“报行合一”，抓紧启动个人代理渠道、经纪代理渠道的“报行合一”工作。强

17、化市场行为监管，坚持抓早、抓小、抓典型，持续不断严监管、强问责，整治行业乱象，切实维护保险消费者合法权益。数据来源：国家金融监管总局，原银保监会，东吴证券研究所 通知明确要规范承保管理，不得采取大幅提前收取保费并指定第二年保单生效日的方式进行承保，不得将客户实质为保费的资金存放于其他投资理财类账户，防止出现承保空档，引发合同纠纷，滋生经营风险。实务开门红中险企会“提前收取保费并指定第二年保单生效日”，一般保费资金划转日到保单生效日之间大约在 20-70 天间不等。我们认为监管的重心仍在于从费用管控入手，要求人身险企严格执行报行合一，确保实 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免

18、责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 5/20 际费用不高于报备费用，并从处罚入手，将重点查处套取资金、财务数据不真实等行为。2.保险“开门红”的前生今世保险“开门红”的前生今世 2.1.何为“开门红”：保险业的“双十一何为“开门红”：保险业的“双十一”“开门红”是保险行业一年中的最重要节点，“开门红”是保险行业一年中的最重要节点，我们认为与一年一度的线上线下同步开展的“双十一”有异曲同工之处。传统上，“开门红”是指大多数保险公司岁末年初的保险营销活动，在新年期间采取各种营销推广手段销售特定保险产品。“开门红、全年红”的行业既定印象使得保险公司将大量支持费用、资源等集中倾注在

19、“开门红”期间的产品销售上，为全年的保险营销工作打下坚实基础。追本溯源，“开门红”最早由平安人寿在追本溯源，“开门红”最早由平安人寿在 20 世纪世纪 90 年代提出，近年来“开门红”年代提出，近年来“开门红”的启动时间有前置倾向的启动时间有前置倾向。最初的“开门红”源于年关期间社会资金充足，且新年后部分寿险产品费率上调，为了利用较低的费率吸引更多客户，代理人在 1 月份开始积极准备产品宣传、客户储备和预收保费。平安曾以其亮眼的 1 月业绩成为行业典范，许多其他保险企业也纷纷效仿其做法。长期以来，“开门红”已经成为国内人身险行业的一个特色现象，并且具有惯性效长期以来，“开门红”已经成为国内人身

20、险行业的一个特色现象，并且具有惯性效应应。对于保险公司而言，“开门红”能够迅速提升其业务规模、提高外部市场影响力，并实现内部设定的业务目标。可以更从容地制定后续年度业务计划。就代理人而言，“开门红”是一个非常好的机会，可以与客户建立联系，回馈客户和提供服务，同时以年金险为代表的储蓄型业务的需求在这一时期更为显著，是推动大额保险单出单的最佳时机。代理人可以在短时间内获得可观的佣金收入，从而增加全年展业活动的信心。2.2.为何“开门红”：疫后重视度再度提升，提振队伍士气再出发为何“开门红”：疫后重视度再度提升，提振队伍士气再出发 近年来，行业“开门红”有不断提前的趋势，且疫后重视度再度提升。近年来

21、，“开门红”从 12 月份、次年 1 月份提前至 10 月份，如今甚至已经开始在 8 月末展开。这一调整反映了险企对于“开门红”达成全年销售任务的重视程度。多数险企持续开展“开门红”的原因在于无论对于险企还是代理人自身而言，“开门红”都具备着不可替代的重要价值，体现在：保险公司经营获益、代理人队伍建设加速、回馈新老客户、提升保险意识。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 6/20 图图1：“开门红”对于保险公司重要性不言而喻“开门红”对于保险公司重要性不言而喻 数据来源：东吴证券研究所整理 相较于其他金融产品，“开门红”的

22、主要产品储蓄险，拥有长期、安全、稳健以及财富传承等诸多优势。在当前利率下调和权益市场波动的背景下，储蓄险能够更好地满足消费者对稳健理财的需求。且考虑到 2023 年“开门红”期间受新冠疫情防控政策的影响，代理人展业和面访客户都受到了不同程度的影响，导致前期业务基数较低。而当下基于客户对稳健理财的需求旺盛、代理人展业斗志提升以及 2022 年同期疫情低基数等多重因素的利好影响，“开门红”的重视程度再次提升，开始时间也更早，准备更充分。2024 年“开门红”启动时间都不同程度地提前，国寿已经在九月率先推出了多款开门红产品，太平人寿紧随其后。图图2：近年来行业“开门红”回顾近年来行业“开门红”回顾

23、数据来源：公司公告，东吴证券研究所 保险公司经营获益 公司能够借此快速拓展业务规模并提高市场影响力以及实现内部目标。公司借此机会能够迅速扩大业务规模，提升市场影响力，并实现内部目标，增添了更多竞争优势。代理人队伍建设加速 代理人可以充分利用这个机遇与客户接触，取得显著的成绩，并为全年展业活动注入信心。同时，这也对代理人队伍建设起到积极作用，增强了代理人的专业素养。回馈新老客户 保险公司为了争夺市场份额，在设计“开门红”产品时极为重视。通过满足客户需求，推动保险产品创新进程，有助于拓宽产品种类和服务范围，推动险企服务价值、经营价值和社会价值的良性循环。社会保险保障水平提升 推广“开门红”产品有助

24、于增加保险产品服务对象的数量，从而提升社会保障水平并推动保险业的发展。这将有效促进公众对保险的认识和参与度，让更多人享受到全面的保障和福利。2021年“开门红”：疫后首年开门红，重视度再度提升原银保监会发布关于加强规范管理促进人身保险公司年度业务平稳发展的通知，指出规范保险销售行为，引导有序合规“开门红”产品期限开始缩短，万能险账户收益率仍有一定优势2022年“开门红”：产品形态略显乏味，吸引力有待提升产品期限缴费期和领取期不同程度缩短（最短产品为缴费3年领取7年）加入了养老年金形态产品供客户选择，期限形态更为丰富启动时间普遍晚于同期，测算的IRR与同期基本持平2023年“开门红”：不同产品类

25、型占比改变，具体差异开始显现增额终身寿险占比提升，短期年金产品占比提升平安“开门红”产品缴费方式改变，主险IRR提升 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 7/20 3.跨界对比：线上零售的“双十一”与保险业的“开门红”跨界对比：线上零售的“双十一”与保险业的“开门红”3.1.相似点：行业年度盛宴，营销费用大投入相似点：行业年度盛宴，营销费用大投入“双十一”与“开门红”大力宣传的背后，是营销费用的大投入。“双十一”与“开门红”大力宣传的背后，是营销费用的大投入。每年的“双十一”是零售行业促销的最佳时刻，经过多年的节日烘托，

26、十月中下旬至 11 月 11 日这一期间成为了全行业的年度盛宴。“双十一”期间的商品交易总额（GMV）在全年线上销售额占比较高，短短 20 天左右的销售能够带来营业收入的剧增。对于电商来说，“双十一”交易成果是其综合竞争力与年度经营效益的体现。因此，各大电商均投入了大量资金用于营销宣传，线上线下布置大量宣传海报、多平台联动合作、网红大 V 的名人流量等，通过高强度营销扩大市场范围、发掘潜在客户。例如，阿里与腾讯进一步深化合作，在微信视频号、朋友圈、小程序中插入可直跳淘宝、天猫商家的广告页面；B 站、知乎等平台也推出不同的优惠政策为阿里引流。平台合作与大力宣传，背后是巨额营销费用的支出，各电商极

27、尽所能为己方平台造势，均希望在“双十一”这个重要节点得到满意的销售结果。图图3：2023 年“双十一”活动盛大启幕年“双十一”活动盛大启幕 图图4：中国人寿中国人寿 2024 年“开门红”宣传图年“开门红”宣传图 图片来源：天猫，东吴证券研究所 图片来源：公司官网，东吴证券研究所 保险行业的“开门红”同样是业内关注度较高的销售时段。保险行业的“开门红”同样是业内关注度较高的销售时段。正如其名，“开门红”产品是各险企下一年销售的开端，也是拥有一个好业绩的开始，每年的“开门红”保费收入都在险企全年保费收入占据了较大比重。中国人寿、中国平安、中国太保、中国太平和中国人保近几年 1 月的寿险原保费全年

28、占比能够超过两成，而新华保险在疫后也更加注重“开门红”销售，2020 年 1 月原保费收入全年占比大幅增加，在 2021 年超过两成。各险企也会像“双十一”的电商一样，列支高额的营销活动费用，以达到宣传开门红产品的作用。进入十月，线上保险代理商们便会集中宣传和推荐“开门红”产品；线下队伍大力推出“开门红”产品。我们认为，“双十一”和“开门红”均占据了公司全年上下最重要的营销活动资源，有利于提升营销活动的市场影响，产生叠加放大的宣传效应。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 8/20 近期，监管对各渠道“报行合一”的要求倒逼

29、险企提升费用竞争的效率。近期，监管对各渠道“报行合一”的要求倒逼险企提升费用竞争的效率。保险产品的定价包含费用成本、客户利益和风险成本，为了提高产品竞争力，险企会尽可能地增加客户利益，在依概率计算的风险成本不变的前提下，压缩定价中的费用成本。然而，保险公司的营销费用既是激励队伍展业的重要手段，也是吸引客户提升产品竞争力重要“法宝”，销售实务中会往往会出现实际费用超支情况。2023 年 8 月，监管对银保渠道严格执行“报行合一”，要求险企应据实列支向银行支付的佣金费用，实际费用与备案材料保持一致。9 月 3Q23 银行业保险业新闻发布会上监管明确将“抓紧启动个人代理渠道、经纪代理渠道的“报行合一

30、”工作”。我们认为，如何更有效率地运用营销费用，找到客户利益与费用成本的平衡，同时维持住自身产品竞争力，是险企未来健康稳健发展的必由之路。图图5：“双十一”“双十一”GMV 在全年线上销售额占比较高在全年线上销售额占比较高 图图6：寿险公司寿险公司 1 月原保费收入全年占比大多高于月原保费收入全年占比大多高于 20%数据来源：京东，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3.2.相似点：商家回馈客户，产品性价比较高相似点：商家回馈客户，产品性价比较高“双十一”和“开门红”有着相似的起源。“双十一”和“开门红”有着相似的起源。“双十一”开始于 2009 年的淘宝商城网上购物节，淘宝选

31、择十一黄金周与圣诞节之间的空档期，以“光棍节”为名目，揭开了销售嘉年华的帷幕。2010 年“双十一”成交额同比增幅达到 1172%，各大电商抓住商机，线上大促销活动自此展开。保险业的“开门红”一词于上世纪 90 年代诞生。彼时，平安人寿针对居民在春季将至时的消费心理和寿险每长一岁就提高保险费率的产品特点，在节前出台许多投保奖励政策，以激励营销员的工作积极性和投保人的购买兴趣。逐渐的，各险企开始在年末提前售卖第二年的产品，预先收取“锁定”保费，为来年的业务打下良好基础，“开门红”一词由此而来。为了促进销售，无论是“双十一”商家还是各大险企，都不可避免地需要压缩自身为了促进销售，无论是“双十一”商

32、家还是各大险企，都不可避免地需要压缩自身的利润空间回馈客户。的利润空间回馈客户。“双十一”消费盛宴的本质是供需双方都能获得额外的效益，商家依靠大额销量获取丰厚收益，消费者能够用低于平时的价格购买商品。此时，“双十一”商品具有相对较高的性价比，消费者也通常会选择在此时囤积好价商品。每年的“双十一”，各大电商都会推出形式多样的优惠活动，不定时派发红包、跨店满减、官方立9.78%9.40%9.80%10.44%10.61%8.50%9.00%9.50%10.00%10.50%11.00%00.10.20.30.420172018201920202021京东”双十一”京东”双十一”GMV及其占比（单位

33、：万及其占比（单位：万亿元）亿元）“双十一”GMV双十一GMV全年占比0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%20182019202020212022各大寿险公司各大寿险公司2018-2022年年1月原保费收入全月原保费收入全年占比年占比平安国寿太保 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 9/20 减、全网最低价等等，多重优惠叠加组合，增加消费者的参与感与获得优惠的满足感。无独有偶，为在短时间内获取较高保费收入和光鲜的业绩，保险公司推出的“开门无独有偶，为在短时间内获取较高保费收入和光鲜的业绩

34、，保险公司推出的“开门红”产品大多质量较高，险企让利以吸引消费者购买。在费用成本、客户利益和风险成红”产品大多质量较高，险企让利以吸引消费者购买。在费用成本、客户利益和风险成本的三因素定价之下，“开门红”产品大多具有较高的客户利益。本的三因素定价之下，“开门红”产品大多具有较高的客户利益。险企通常会压缩产品的费用成本，以增加客户利益，给客户能够切实感知的优惠，从客户最关心的收益方面提高产品核心竞争力。在产品规则设计上，“开门红”产品也会有针对不同需求的侧重卖点，力图在收益回报、返还时间、保障范围、投资稳定性等多方面创造优势，辅之以大力宣传，给予消费者切实优惠。中国人寿和平安人寿已在今年 10

35、月推出了多款“开门红”产品，以快速返还、较高的 IRR、附加万能险等为卖点，发掘市场中适配的潜在客户。3.3.相似点：战线拉长，提前预售相似点：战线拉长，提前预售“双十一”名义上指“双十一”名义上指 11 月月 11 日当天，但早在十月中旬各商家就开启了预售活动，日当天，但早在十月中旬各商家就开启了预售活动，“双十一”成为一条长时间的战线。“双十一”成为一条长时间的战线。一方面，对于商家来说，每年的“双十一”至关重要，在竞争者纷纷抢跑的情况下，如若自身的促销仍不提前，则将失去巨大的消费者市场。如京东制定了“起售期、开门红、专场期、高潮期、返场期”五个时期，贯穿十月和十一月，牢牢黏住消费者。另一

36、方面，线上零售电商的销售以客户为中心，开放预售能够提早掌握客户信息，根据客户的需求偏好有针对性地生产商品，有的放矢。此外，为解决双十一当晚成交次数过高造成的网络堵塞，和商品需求过大导致制造商产能不足、消费者迟迟收不到商品的情况，提前预售能够帮助电商平稳度过成交高峰，也改善了顾客的消费体验。因此，经过多年调整，商家们不约而同地拉长“双十一”战线，延长营销周期，提前预售，尽早锁定客户群。今年“双十一”，各大主流电商平台依然早早开启战线。2020至 2023 年，几大电商的“双十一”启动时间大约在 10 月 20 日至 10 月 24 日之间，提前 20 天左右对目标客户进行持续推销。表表2：202

37、0-2023 年各电商“双十一”预售时间年各电商“双十一”预售时间 时间 电商预售时间 2023 年 淘宝、天猫：10.24；京东：10.23；拼多多：10.20；2022 年 淘宝、天猫：10.24；京东：10.20；拼多多：10.20；2021 年 淘宝、天猫：10.20；京东：10.20；拼多多：10.20；2020 年 淘宝、天猫：10.20；京东：10.21；拼多多：10.20；数据来源：东吴证券研究所整理 保险“开门红”与之类似，提早销售来年的人身险产品是其突出特点。保险“开门红”与之类似，提早销售来年的人身险产品是其突出特点。在每年的 9月“开门红”宣传便如期展开，营销其具有储蓄

38、、投资属性的高质量产品；当年 10 月起，各大险企纷纷推出开门红产品，投保人与险企签订合同并确定保费的预收日，一般保费资金划转日到保单生效日之间大约在 20-70 天间不等；险企提前将保费收入囊中，请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 10/20 将其投入到投资理财账户中获取收益；这条销售战线一直持续到第二年年初，而保单则将在次年的 1 月 1 日生效。相较之下，由于保险产品的特殊性，保险营销需要更长的时间和流程，“开门红”的战线远远长于“双十一”，其销售周期能够持续几个月。大幅提前预收“开门红”保费也存在一定风险。大幅提

39、前预收“开门红”保费也存在一定风险。由于没有正式起保，预收保费并不承担保险责任，也不能及时计入险企当年保费收入。部分险企会将“开门红”的预收保费对接理财产品，直到起保日才转入险企的产品保费账户，以弥补这一期间客户的资金收益。然而一旦投保人在此期间“提出退保”亦或是发生保险合同中约定的“保险事故责任”，险企也会面临理赔和销售误导纠纷。图图7：2023 年淘宝“双十一”与保险“开门红”战线对比年淘宝“双十一”与保险“开门红”战线对比 数据来源：东吴证券研究所整理 3.4.不同点：消费与储蓄不同点：消费与储蓄/大额投资大额投资“双十一”是商品零售业的大规模促销，保险“双十一”是商品零售业的大规模促销

40、，保险“开门红开门红”则是金融行业储蓄型人身险则是金融行业储蓄型人身险的推广；“双十一”激起消费者的消费热情，“开门红”吸引客户进行储蓄的推广；“双十一”激起消费者的消费热情，“开门红”吸引客户进行储蓄/大额投资。大额投资。消费和储蓄/大额投资具有本质上的差别，因而“双十一”与“开门红”在获客方式、件均额度和购买频率等方面均存在显著差异。消费是利用社会产品来满足人们各种需要的过程，侧重于“费”，消费的物品和服务大多是使用后即被消耗了，使用频率高、需求量较大且频率较高。耐用消费品的使用年限较长，促销活动对其销量的激励作用较小，因而“双十一”的促销通常落脚在非耐用消费品上，其消费数额更小，消耗速度

41、更快，消费者的囤积倾向更高。而“开门红”营销的储蓄型保险则具有很强的储蓄+投资功能，投保人以严谨审慎的态度对待自己所交保费，当依照合同约定获得返还时，“开门红”产品能够起到保值增值的作用。储蓄及大额投资涉及较大额度的资金，对于个人或家庭来说是一项比较重要的决策，其做出选择的频率必然相对较低。鉴于“双十一”商品和“开门红”产品的本质区别，零售商和险企在营销宣传时的手段也不同，有时零售商甚至可以零利润售出部分产品，达到附加售卖其他商品的目的。宣传造势2023.09预收日保险人与投保人约定对接理财产品起保日2024.1.1宣传造势2023.10预售日2023.10.24尾款日2023.10.31“双

42、十一”请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 11/20 表表3：“双十一”和“开门红”差异对比“双十一”和“开门红”差异对比 差异对比 消费（“双十一”）储蓄/大额投资（“开门红”）获客差异 多种营销手段，部分产品可以零利润卖出以吸引消费者 突出产品竞争性，产品必须盈利 件均差异 件均消费额数较小 件均保单额度较大 频率差异 消费频率较高 储蓄/大额投资频率较低 数据来源：东吴证券研究所整理 3.5.不同点：监管侧重差异不同点：监管侧重差异 保险隶属于金融行业，险企销售的“开门红”产品大多为具有储蓄投资功能的长期保险隶属于

43、金融行业，险企销售的“开门红”产品大多为具有储蓄投资功能的长期寿险，保险行业具有明显的外部性。寿险，保险行业具有明显的外部性。保险具有风险保障和资产管理的多重职责，是“社会稳定器”和“经济减震器”。一方面，保险产品提供经济补偿和保险金给付，满足投保人多样的风险转移和财富管理需求，购买保险在投保人的经济支出中占据一定比重，险企承担保险责任。另一方面，保险具有资金融通和社会管理职能，保险资金的投资运用关系到社会经济的稳定性。此外，保险展业影响着行业形象；产品的收益稳定性反映出险企的经营效率和可靠程度，间接勾画出投保人对保险业的整体印象。因此，保险产品定价和销售费用管控不能过于激进，监管对人身险业务

44、尤其是“开门红”有着严格的监管规定，以营造长期、健康、稳定的行业竞争生态。“双十一”消费属于零售业，消费者购买商品满足自己的需求，倘若交易环节出现“双十一”消费属于零售业，消费者购买商品满足自己的需求，倘若交易环节出现问题，损失将直接作用于消费者，最终由造成问题的承运商和零售商承担责任，少有外问题，损失将直接作用于消费者，最终由造成问题的承运商和零售商承担责任，少有外溢的负面影响。溢的负面影响。销售是“双十一”促销乱象产生的主要环节，商家在“双十一”期间虚假宣传、预先调价、设置门槛等不规范销售行为易使消费者产生错误判断，更有甚者销售假冒伪产品，消费者维权问题成为“双十一”的关注焦点。对于“双十

45、一”的监管来说，保护消费者权益始终是监管围绕的中心，加强促销行为规范则是监管重点。图图8：“双十一”与“开门红”监管差异“双十一”与“开门红”监管差异 数据来源：原保监会，原银保监会，金监总局，市监局，东吴证券研究所整理“开门红”：严格规范销售行为，“开门红”：严格规范销售行为，营造健康行业生态营造健康行业生态 2023年10月18日国家金融监督管理总局关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知：严禁大幅提前收取保费，杜绝实际费用过高“报行不一”。2020年10月29日原银保监会关于加强规范管理促进人身保险公司年度业务平稳发展的通知：摒弃片面追求规模和业绩，严格规范销售行为。2018年1月3

46、日，原保监会关于“开门红”保险销售的风险提示：提醒消费者在购买产品时警惕销售陷阱。“双十一”：规范促销行为，保“双十一”：规范促销行为，保护消费者合法权益护消费者合法权益 2021年11月6日国家市场监管总局向全国互联网平台企业和各地市场监管部门下发关于规范“双十一”网络促销经营活动的工作提示，旨在规范促销经营行为，切实维护“双十一”期间网络交易市场秩序，保护消费者合法权益。2020年10月29日国家市场督管总局发布规范促销行为暂行规定，对促销活动中经营者应当遵守的基本规范提出明确要求，保障消费者权益，促进数字经济健康发展。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴

47、证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 12/20 4.从淡化“双十一”看“开门红”如何常态化？从淡化“双十一”看“开门红”如何常态化？4.1.淡化“双十一”的原因：平台竞争、渠道革新淡化“双十一”的原因：平台竞争、渠道革新“双十一”“双十一”GMV 增速放缓。增速放缓。2021 年，天猫 GMV 增速由 2020 年的 26%下滑至8.45%，京东也从 2020 年的 32.8%下降为 28.58%，且从 2022 年起，天猫京东等平台均未公布整体 GMV 数据，而是更多展现细分品类销售的情况，体现出“双十一”正在逐步淡化，其原因是多方面的：首先，首先，疫后居民收入预期有所下降，平台各类满减

48、活动让消费者疲于计算实际疫后居民收入预期有所下降，平台各类满减活动让消费者疲于计算实际价格底线。价格底线。消费者逐渐失去了以往享有的“最低价”权益，而且参与方式也变得越来越复杂，价格乱象更是层出不穷，导致“双十一”对消费者吸引力逐年减弱。其次，各大电商平台之间竞争加剧。其次，各大电商平台之间竞争加剧。拼多多率先提出了“每天都是双十一”的概念。自 2015 年创立以来，在 9 块 9 包邮、百亿补贴、邀请砍价等创新玩法推动下，拼多多引领了电商行业的革命浪潮。相较于“双十一”，拼多多提供更大幅度的优惠力度，这使得“双十一”失去了过去最具吸引力的价格优势。此外，渠道革新为传统电商平台带来压力。此外，

49、渠道革新为传统电商平台带来压力。中国电商市场整体快速增长期已经结束，市场流量活跃度放缓，新型消费模式迅速崛起。以抖音和快手为代表的直播平台成为新兴渠道，市场消费形式正在发生变化。“双十一”一开始只是单一电商平台创造的购物狂欢节，但近年来它已经成长为全民参与的消费盛会。“双十一”的淡化使得各电商平台从重规模转向重质量及可持续发展方向，不再仅仅关注短期用户交易额，而是更加注重对产品本身质量的管控、用户体验的改善以及实体经济的贡献等。这种转变符合行业发展规律，也符合政策“以消费者为中心”的指导方向。4.2.启示启示 1：营销活动常态化：营销活动常态化 除了“双十一”，除了“双十一”，电商平台类似的活

50、动层出不穷。电商平台类似的活动层出不穷。12 月“双十二”购物狂欢节、年终盛典活动，1 月年货节，2 月情人节活动，2-3 月开学季，3 月三八女王节、春夏新风尚，4 月超级大牌狂欢，5 月母亲节活动、表白节，5-6 月端午节活动，6 月 618 年中大促，7 月狂暑季，8 月秋冬新风尚、中秋节活动，9 月开学季、国庆节活动从“双十一”短时间内刺激消费到营销活动常态化，使得全年平台销量趋于平稳。反观保险业的“开门红”。反观保险业的“开门红”。回归“开门红”初心是契合投保人新年时点资金充足、储蓄保障需求高的特征，二十多年来，随着居民财富的不断积累和金融产品供给的不断丰富，保险公司也应在产品创新和

51、营销活动上与时俱进，作出更多主动的变化。“双十一”的常态化可能也给保险业指明了转型方向：从全年业务时点，均衡业务节奏，在二三季度推出营销活动方案。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 13/20 图图9：电商平台全年营销活动时间线对保险业全年业务节奏时点启示电商平台全年营销活动时间线对保险业全年业务节奏时点启示 数据来源：各大电商平台，东吴证券研究所整理 4.3.启示启示 2：聚焦产品本身：聚焦产品本身 保险行业“开门红”作为短期内依靠费用刺激产生的保险销售高峰，持续性较差。保险行业“开门红”作为短期内依靠费用刺激产生的保

52、险销售高峰，持续性较差。部分保险公司在“开门红”期间的实际销售情况大幅高于报告的业务发展计划，且存在重保费规模轻质量、重业务轻服务等盲目发展问题。监管引导，保险公司应坚持“保险姓保”的发展理念，摒弃片面追求规模和业绩，以高费用换取短期业务发展的经营思路，合理规划全年发展任务、平衡业务发展节奏，有效防控经营风险，且应确保预算科学合理并得到有效落实，实现预期经营目标。“双十一”的淡化意味着市场不再局限于关注价格波动，而是更加注重产品本身和“双十一”的淡化意味着市场不再局限于关注价格波动，而是更加注重产品本身和服务质量。服务质量。没有了过度强调价格竞争的压力，商家们能够更自由地思考如何为消费者提供更

53、好的产品体验和满意度。这种转变让商家们从过去的价格战中解脱出来，重新回归到对产品和服务本身的专注上。聚焦产品本身淡化营销手段有望营销行业长期健康的竞争环境。聚焦产品本身淡化营销手段有望营销行业长期健康的竞争环境。对比“开门红”，“开门红”销售过程中产生的价格乱象不仅扰乱了市场秩序，也是虚假投保、虚假退保等问题的根源，更是滋生“代理黑产”的土壤，影响了行业高质量发展。近期监管部门对产品“报行合一”强化监管，也是推动行业算账经营、强化管理的必然需求，有助于治理市场乱象，切实保护保险消费者的合法权益，为行业营造风清气正的发展环境，推动保险公司降低经营成本、提升负债质量、聚焦产品本身。与“双十一”的淡

54、化类似，淡化“开门红”使得保险公司减少对短期营销策略的重视，继而将自身改进发展的重点放在产品端、渠道端的长期建设上来，促进行业长期稳定发展。4.4.启示启示 3：淡化“开门红”面临短期业绩压力：淡化“开门红”面临短期业绩压力 不过需要客观指出的是，淡化“开门红”同样面临竞争压力。不过需要客观指出的是，淡化“开门红”同样面临竞争压力。此前，平安人寿曾于2020 年提出淡化“开门红”，聚焦全年业务稳健发展，回归保险保障本源，但随着近年来寿险业新单持续陷入低迷期、疫后居民可支配收入下降、代理人队伍不断脱落、重疾险新单销售持续遇冷，均给行业带来较大挑战。重疾险销售压力具体而言，2020 年末为进一步对

55、重疾险产品的设计与定价进行引导，中国保险行业协会发布了国内首套重疾发生率表。由于重疾险依赖营销员一对一讲解“创造”需求且复购水平较低，与新增队伍1月 年货节2月 情人节活动3月 三八女王节4月 超级大牌狂欢5月 母亲节活动6月 6187月 狂暑季8月 秋冬新风尚9月 开学季10月11月“双十一”12月“双十二”请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 14/20 数量关联度较高，近年来由于队伍受到疫情反复交织影响，较疫前下滑近七成，重疾险新单持续未见复苏拐点。重疾险保费具有一定可选消费属性，居民可支配收入增速受疫情冲击出现明显

56、波动，疫后复苏仍待持续检验。在多重因素影响下，部分头部险企面临业绩考核压力，再次重启对“开门红”的重视程度，以期完成年度销售目标，促进自身业务发展。图图12：中国太保近年来实行“长航计划”，专注寿险转型淡化“开门红”中国太保近年来实行“长航计划”，专注寿险转型淡化“开门红”数据来源：中国银行保险报，券商中国，公司公告，东吴证券研究所 2021年年“长航行动”正式发布“长航行动”正式发布 2021年1月18日，站在中国太保成立30周年、转型2.0进入收官之年的新起点上，发布长航计划行动纲领，绘制发展新蓝图，开启新征程。坚守长期主义，打造服务体验最佳 确立一优、两稳、四新战略目标 打造四大战略内核

57、，布局“334”战略实施路径“长航”一期收官，布局二期转型“长航”一期收官，布局二期转型 中国太保2023年度资本市场开放日上，太保寿险董事长潘艳红表示，目前转型初见成效，未来可期，一期工程如期达到了既定目标；二期工程与一期工程相辅相成。长航转型核心在于从人海红利驱动转向人才红利驱动。2023年半年报业绩发布会上年半年报业绩发布会上提出不做“开门红”提出不做“开门红”公司在长航行动转型初心就是队伍长期化，从过去一年一次开门红变为每天早会开门红，下半年持续专注在常态化经营、招募、工作的状态，形成每个月持续稳定状态，为NBV创造和成长提供帮助。公司管理的是一年的业绩，队伍需要稳定的收入，公司需要常

58、态化增员和销售。蔡强总于蔡强总于2023第四届寿险业转型发展大会发言第四届寿险业转型发展大会发言 寿险业真正的转型是寿险业真正的转型是以价值为导向的转型以价值为导向的转型，关于“开门红”“开门红”，中国太保寿险一直以来响应监管要求，从前年开始就做到了不预不预售、不炒作、不返佣售、不炒作、不返佣。在经营模式经营模式方面，要从以渠道为中心以渠道为中心转型为以客户为中心以客户为中心。在价值管理价值管理方面，应打造价值闭环管理体系。在个险队伍建设个险队伍建设方面，中国太保寿险队伍质态向好。图图10：近年来重疾险新单增速持续下降拖累行业转型近年来重疾险新单增速持续下降拖累行业转型 图图11：平安平安 2

59、021 年恢复“开门红”年恢复“开门红”数据来源：中再寿险，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所整理 13217322369375949455465515837752643145301000200030004000500060002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022新单销售（万件）“开门红”竞争激烈，同业“开门红”日期时间点不断往前移，如果平安淡化开门红将会失去客户需求。公司2021年开始恢复“开门红”，大幅提升其重视度，以期整体销售和过去相比有正增长。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分

60、东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 15/20 5.2024 年开门红内外部环境分析和展望年开门红内外部环境分析和展望 5.1.外部分析：居民风险偏好结构性下行背景下相对优势继续显现外部分析：居民风险偏好结构性下行背景下相对优势继续显现 竞品收益率逐步下滑，提升开门红储蓄型业务吸引力。竞品收益率逐步下滑，提升开门红储蓄型业务吸引力。2022 年 9 月 15 日，大型商业银行各期限存款利率均有不同程度下降，这是 2015 年 10 月以来首次下调存款利率水平，体现了利率中枢下移的趋势。2023 年 6 月，各大行更新人民币存款利率表，活期、定期利率又一次下调。2023 年 9 月以来，

61、国有大行再度迎来年内第二次存款利率下调。一年之内，存款利率发生三连降，存款收益率持续走低，影响居民的存款信心及意愿，也间接提高了储蓄型保险产品的竞争力。纵使经历了预定利率下调，“开门红”产品的3.0%定价利率仍存在较强吸引力，我们预计新型产品有望扛起销售大旗。图图13：2022 年年 9 月以来存款利率历经月以来存款利率历经 3 次下调次下调 图图14：居民风险偏好水平持续下行居民风险偏好水平持续下行 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 居民防御性储蓄意愿不断提升。居民防御性储蓄意愿不断提升。数据表明，2015 至 2023 年，我国居民对于投资的需求呈现出

62、不断下行的趋势，自 2022 年中便处于 20%以下，消费意愿上下波动。而居民储蓄意愿则持续加强，在 2020 年达到 50%，于 2022 年末突破了 60%。人民银行 2Q22城镇储户调查问卷结果显示，倾向于更多储蓄的居民占 58.1%，相较 2022 年同期增长7.3 个 pct.，2023 年前十月居民活期和定期存款增速分别为 8.6%和 18.6%。客观来看，当前居民风险偏好仍处于历史低位，居民防御性存款意愿增强，保本需求持续攀升，也为储蓄类业务等“开门红”产品的销售奠定基础。权益市场持续低迷拖累基金新发行量，基金发行量持续遇冷。权益市场持续低迷拖累基金新发行量，基金发行量持续遇冷。

63、新发基金份额在 2020年达到峰值，之后便持续下跌。2021 年同比下降 4%，2022 年直接腰斩，同比大幅下降46%。2023 年前三季度总额不及 2022 年一半，基金发行陷入长期低迷。逐月来看，自2022 年起，绝大多数月份的新发基金份额都在 1000 亿份以下；2023 年 1 月仅为 374.86份，为 2020 年以来最低，2023 年 9 月也仅有 434.11 份，持续处于低位。在“优质资产荒”下，居民金融资产再配置逐步对具有“保本+浮动收益”的保险产品产生青睐，保险01232015/10/242022/9/152023/6/82023/9/1工商银行工商银行2015-202

64、3年存款利率变化（年存款利率变化（%）活期定期3个月定期6个月定期1年定期2年定期3年定期5年0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.002015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-09中国:更多储蓄占比（%）中国:更多投资占比（%）中国:更多消费占比（%）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度

65、报告 16/20 产品保本优势仍将得以充分显现。图图15：2017 年年-2023 年年 Q13 每年新发基金份额每年新发基金份额 图图16：2020 年年 4 月月-2023 年年 9 月每月新发基金份额月每月新发基金份额 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 10 月末国家金融监督管理总局向各人身险公司下发关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知规范“开门红”：严禁大幅提前收取保费，杜绝实际费用过高“报行不一”，市场对 1Q24 全行业新单和价值增长产生担忧。我们认为，公司会考虑平衡业务节奏，尽量压缩“承保空档”期。5.2.内部分析：新预定利率产品上线

66、，开门红逐步探索分红型产品内部分析：新预定利率产品上线，开门红逐步探索分红型产品 低利率环境下，新型产品有望扛起销售大旗。低利率环境下，新型产品有望扛起销售大旗。2022 年 9 月以来，存款利率出现两次普调，银行理财净值大幅波动，新发基金持续遇冷，叠加居民风险偏好持续下行，保险产品“刚兑保本+长期稳定收益+潜在分红收益增强”的相对优势显现。2Q23 以来寿险产品预定利率下调的预期，使得居民保险配置意愿提前释放。我们预计，当前居民风险偏好下行可能是结构性的而非周期性的。低利率环境下，以分红和万能为代表新型产品有望扛起销售大旗，新型对渠道、客户和公司提出了更高的要求。图图17：利率环境下，新型产

67、品有望扛起销售大旗利率环境下，新型产品有望扛起销售大旗 6,967 8,498 14,540 30,894 29,614 14,010 5,745-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000新发基金份额（亿份）同比（右轴）01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002020年04月2020年06月2020年08月2020年10月2020年12月2021年02月2021年04月2021年06月2021年08月2021年10月2

68、021年12月2022年02月2022年04月2022年06月2022年08月2022年10月2022年12月2023年02月2023年04月2023年06月2023年08月新发行份额(亿份)提供保底收益提供保底收益2.5%；演示浮动收；演示浮动收益率达益率达3.9%=2.5%+70%*（4.5%-2.5%）持续低利率环境下，分红险提供了持续低利率环境下，分红险提供了保本保本+浮动收益的双重属性浮动收益的双重属性IFRS9与与IFRS17同步实施，采用浮同步实施，采用浮动收费法下，分红险动收费法下，分红险CSM损失吸损失吸收能力较强，具备熨平报表波动的收能力较强，具备熨平报表波动的能力能力在当

69、前净投资收益率在当前净投资收益率4%-4.5%区间区间内，覆盖保单资金成本难度不大内，覆盖保单资金成本难度不大分红险的“投资平滑机制”可以有分红险的“投资平滑机制”可以有效平滑投资收益，效平滑投资收益，使得使得客户每年都客户每年都能够获得符合预期的稳定回报。能够获得符合预期的稳定回报。销售专业性和适当性管理要求较高，销售专业性和适当性管理要求较高，利好头部优质险企利好头部优质险企对客户而言对险企而言 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 17/20 数据来源：东吴证券研究所整理 为迎接低利率时代的到来，平安人寿推出兼具保险

70、保障和资产储备功能的分红型增为迎接低利率时代的到来，平安人寿推出兼具保险保障和资产储备功能的分红型增额终身寿险：平安盛世金越尊享分红保险产品计划。额终身寿险：平安盛世金越尊享分红保险产品计划。该款产品于 2023 年 7 月 1 日上市，属于分红型增额终身寿险。由平安盛世金越（尊享版 23）终身寿险（分红型）、平安聚财宝（2021）终身寿险（万能型）所组成，分红型增额终身寿险为主险，该产品的定价利率、保额增长系数均为 2.5%。该产品的卖点在于：1.一定年度后现金价值按约 2.5%逐年增长。2.现金价值、保单分红、万能账户三级联动。搭配的平安聚财宝（2021）终身寿险（万能型）能为客户提供给更

71、大的财富增长空间，客户可选择不将分红险累积红利存入身故利益，而是转入副险的万能账户进行二次增值。3.支持设置双被保人，增长穿越周期，传承随心掌控。4.均可提供保单贷款。除这些卖点以外，平安人寿还为此产品搭载了许多增值服务，比如满足条件的客户可以享受“平安臻享 RUN 健康服务权益”，可享受包括亚健康督促、慢性病照护、在线问诊、体检等等十二项核心服务。此外，“金越尊享分红”的长者客户在一定条件下还可以享受居家养老、高端康养的多项权益。图图18：平安寿险创造性地将分红型增额终身寿险与万能型增额终身寿险组合销售平安寿险创造性地将分红型增额终身寿险与万能型增额终身寿险组合销售 数据来源：公司官网，东吴

72、证券研究所 我们根据平安盛世金越尊享分红保险产品组合计划利益演示表，将分红型增额终身寿险与万能型增额终身寿险计算组合 IRR 分析后发现，整体来看分红利益+结算利率演示（4.0%）IRR分红利益演示 IRR分红利益+结算利率演示（1.75%）IRR保证利益演示 IRR。分红利益+结算利率演示（4.0%）具有比传统险更高的收益率水平。分红利益+结 算 利 率 演 示4.0%IRR于 第10/20/30/40/50个 保 单 年 度 分 别 为-6.44%/2.90%/3.31%/3.48%/3.58%。平安盛世金越（尊享版23）终身寿险（分红型）平安聚财宝（2021）终身寿险（万能型）风险保障成

73、本（1元象征性）当年红利当年红利 转入转入 身故保险金/退保金 身故保险金/退保金 初始费率（2%）累计生息累计生息 累计生息累计生息 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 18/20 表表4：平安盛世金越尊享分红保险产品组合计划平安盛世金越尊享分红保险产品组合计划 IRR 分析（分红分析（分红+万能双主险）万能双主险）保险年度保险年度 第第 10 个保单个保单年度年度 第第 20 个保单个保单年度年度 第第 30 个保单个保单年度年度 第第 40 个保单个保单年度年度 第第 50 个保单个保单年度年度 保证利益演示保证利

74、益演示 IRR-8.98%1.43%1.86%2.04%2.15%分红利益演示分红利益演示 IRR-6.49%2.78%3.11%3.22%3.26%分红利益分红利益+结算利率演示结算利率演示1.75%IRR-6.59%2.70%3.00%3.09%3.11%分红利益分红利益+结算利率演示结算利率演示4.0%IRR-6.44%2.90%3.31%3.48%3.58%数据来源：公司官网，东吴证券研究所 5.3.产品与价值分析产品与价值分析 从产品来看，从产品来看，2024 年“开门红”主打产品仍以储蓄类保险为主。年“开门红”主打产品仍以储蓄类保险为主。产品形态为“年金/两全（主险）+万能险（附加

75、型）”组合形式，也有分红型终身寿险产品。缴费方式大多为 3 年交、5 年交，快速返还是产品一大卖点。以中国人寿为例，中国人寿共推出了 4款产品，分别为鑫耀龙腾两全保险、鑫禧龙腾年金保险、鑫耀年年养老年金保险、鑫耀鸿图年金保险。平安人寿等险企同时推出分红型终身寿险。表表5：2024 年部分险企开门红产品对比分析年部分险企开门红产品对比分析 公司名称公司名称 中国人寿中国人寿 平安人寿平安人寿 产品名称产品名称 鑫耀龙腾鑫耀龙腾 鑫禧龙腾鑫禧龙腾 鑫耀鸿图鑫耀鸿图 鑫耀年年鑫耀年年 御享财富御享财富3.0 御享财富御享财富3.0 御享金尊御享金尊 产品类型产品类型 两全保险 年金保险 年金保险 养

76、老年金 年金保险 养老年金 终身寿险 定价利率定价利率 传统险 传统险 传统险 传统险 传统险 传统险 分红险 缴费方式缴费方式 趸交/3 年/5年交 趸交/3 年/5年交 10 年 趸交/3 年交 3/5 年交 趸交/3/5 年交 3/5 年交 保险期间保险期间 8 年/10 年 8 年/10 年 15 年 至 85 岁 8 年 10 年/15 年 终身 附加账户附加账户 鑫尊宝终身寿险（万能型）（C 款，2023 版）聚财宝终身寿险（万能型）/聚财宝养老年金保险（万能型）产品卖点产品卖点 快速返还，3 年交8 年满为主力 快速返还，3 年交 8 年满为主力 中期产品 长期年金 快速返还 中

77、期产品 享受保单分红，增添额外惊喜 IRR(主险）主险）1.35%1.12%0.24%2.26%1.18%1.48%1.63%万能账户保底万能账户保底收益率收益率 2.00%2.00%2.00%2.00%1.75%1.75%1.75%最新万能险账最新万能险账户演示收益率户演示收益率 3.5%3.5%3.5%3.5%4.3%4.3%4.3%IRR(叠加平均叠加平均万能账户）万能账户）1.70%1.51%1.70%2.59%1.78%2.42%2.96%启动时间启动时间 2023.10.1 2023.10.1 2023.10.1 2023.10.1 2023.10.18 2023.10.18 20

78、23.10.18 数据来源：公司官网、中国保险行业协会，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 19/20 6.投资建议与风险提示投资建议与风险提示 6.1.投资建议投资建议 保险业“开门红”是指寿险公司岁末年初之际开展的营销活动，与电商业一年一度的“双十一”有着不少相似点，虽然“双十一”相比“开门红”略显稚嫩，但是同样历经兴替的少年“双十一”可为步入而立之年的“开门红”提供更懂青年人的启发与思考。当前寿险业正在历经疫后修复期与转型阵痛期，在部分头部险企提前“开门红”启动时点的带动下，行业重视度再度提升。不可

79、否认的是，对险企而言，“开门红”是“全年红”最为有效的良方。对队伍而言，“开门红”则是提升短期佣金收入和增加与新老客户沟通交流的绝佳机会，但聚焦产品本身淡化营销手段有望营销行业长期健康的竞争环境。从淡化“双十一”看“开门红”常态化方向。“双十一”逐步淡化，GMV 增速有所放缓原因主要是：1.疫后居民收入预期有所下降，平台各类满减活动让消费者疲于计算实际价格底线。2.各平台竞争加剧，主体商家“内卷”积极性有所下降。3.渠道革新，直播平台成为新兴渠道，市场消费形式发生变化。“对“开门红”的发展启示：1.营销活动常态化。“开门红”应与时俱进在产品创新和营销活动上做出更多主动的变化，回归初心，与投保者

80、的需求契合，均衡业务节奏，可以探索尝试在二三季度推出营销活动。2.聚焦产品本身。保险公司应减少对短期营销策略的依赖，将重点放在提供优质的产品体验和服务的长期建设上，推动行业持续健康和长期发展。3.不过需要指出的是，尽管淡化“开门红”有利于保险公司回归保险本源和稳健发展，但也带来短期同业对标和客户需求流失的压力，需要公司上下一心统一思想并持续执行。当前行业处于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双期叠加周期。当前行业处于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双期叠加周期。近期保险股受宏观经济预期变化和各类监管政策收紧对负债端复苏影响的担忧估值快速回落，但我们认为，历经近年来行业转型变革，队伍和

81、业务水平已明显优化，头部险企有望引领行业持续走出复苏周期。推荐中国太保（高基数下价值持续高增，标杆引领更进一步，监管倡导的“科学制定年度预算”的与公司提出的“队伍连续绩优”理念比较契合，有望充分受益于行业高质量发展）、中国人寿、关注经济强标的中国平安。6.2.风险提示风险提示 监管政策持续收紧。若监管进一步加强对严格执行报行合一，加强销售渠道、人员和行为管理的要求，严控销售误导等行为，险企“开门红”将面临压力，影响全年业绩。“开门红”业务数据大幅波动拖累估值。在险企不同“开门红”销售策略下，其业务数据可能并不稳定，影响险企估值。宏观经济持续低于预期。若宏观经济持续无法复苏，则对长端利率和权益市

82、场产生较大压制，拖累寿险板块估值。免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或

83、其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。东吴证券投资评级标准东

84、吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上；增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街?5 号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527