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1、公 司 研 究 2023.11.06 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 金 山 办 公（688111）公 司 深 度 报 告 AI 赋能天花板向上，C 端、B 端双轮驱动的“AI+应用”领军 分析师 张初晨 登记编号：S1220523070001 陈嵩 登记编号：S1220523100002 强 烈 推 荐(维 持)公 司 信 息 行业 横向通用软件 最新收盘价(人民币/元)320 总市值(亿)(元)1,389.78 52 周最高/最低价(元)517.00/238.90 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 金山办公：会员升级加速转化

2、，WPS AI 引领产品变革2023.04.23 金山办公：信创之外，AI 有望带来成长新动力2023.03.29 金山办公：机构订阅提速，新的成长驱动力正在形成2023.03.22 金山办公：Q3 营收增速回暖，订阅收入增长 44%2022.10.27 金山办公是国产办公软件及服务领军企业，金山办公是国产办公软件及服务领军企业，20162016-20222022 年公司营收和归母年公司营收和归母净利润净利润 CAGRCAGR 分别为分别为 39%/22%39%/22%。产品涵盖 WPS Office、金山文档等办公套件、面向组织级客户的数字办公全家桶 WPS 365 以及智能办公助手 WPS

3、 AI等。作为具备全球竞争力的高度产品化公司，毛利率常年在 80%以上，保持高强度研发投入且全部费用化。展望未来，WPS AI 与 WPS 365 两大产品打磨叠加行业信创&办公软件数智化趋势，有望迎来新一轮黄金发展期。C C 端产品力无惧端产品力无惧 OfficeOffice，MADMAD 仍有提升空间，仍有提升空间，AIAI 打开打开 ARPUARPU 天花板：天花板：1）从价格、性能、体验等多维度比较来看，产品力无惧 MS 365；2）PC 端 MAD增速健康，且对标 MS 365 与影音软件龙头，付费渗透率提升空间仍大，且即便 MAD 增速放缓&会员费提升，也仍看好付费用户数健康增长。

4、A AIGCIGC 赋能天花板向上：赋能天花板向上：1）较之 MS 365 Copilot，WPS AI 仅在多模态与基于表格内容的总结分析能力方面存在差距，AIGC 与移动端能力均不逊色；2）考虑到中短期微软 Copilot 偏 B 端且由于数据合规等因素，在国内市场其并非 WPS AI 的竞对；3）WPS AI 移动版能实现 PC 端的大部分功能，有望带来移动端用户付费可能；4）对照 MS 365 Copliot 及海外主流应用AIGC 加成后的定价提升，中期预期 WPS AI 带来年化 120-180 元的提价幅度是合理；5）B 端与 C 端用户为不同需求付费，远期并非此消彼长。B B

5、端端“党政信创党政信创+行业信创行业信创”东风再起，远期全面订阅制尤可期：东风再起，远期全面订阅制尤可期：1）党政与重点行业信创属于刚性需求，量有保障，且随着版式文件、协同办公、AIGC 等增量需求的激发，价也有向上空间；2）中短期金山信创软件替换的潜在规模约 87 亿；长期考虑 ARPU 值提升，且转向订阅制，年化收入体量或可达 200 亿；3）长期综合考虑民营 ToB 市场完成国产替代及订阅制转换，金山 B/G 端年化收入有望达到 683 亿。盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议：预计 2023-2025 年公司收入为 45.17/68.17/100.15亿元，归母净利润为 12.04/1

6、8.02/29.23 亿元，对应 EPS 为2.61/3.90/6.33 元。维持“强烈推荐”评级。风险提示：风险提示：国内个人办公服务订阅业务月活增速与付费渗透率不及预期；党政信创与行业信创推进进程不及预期；国内办公软件市场竞争加剧等。盈 利 预 测（人民币）单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 3885 4517 6817 10015(+/-)%18.44 16.27 50.92 46.91 归母净利润 1118 1204 1802 2923(+/-)%7.33 7.77 49.62 62.20 EPS(元)2.42 2.61 3.90 6.33 ROE(