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1、中美航线的过去、现状及展望聚焦国际航线专题报告证券分析师：闫海 A0230519010004研究支持：罗石 A0230122080009 刘衣云 A0230122100009联系人：罗石 A0230122080009 2023.9.152中美航司陆续披露增班计划，中美航司陆续披露增班计划，继续推动“分阶段”加班继续推动“分阶段”加班核心观点：目前“分阶段”加班为合理结果，预计增班后价格逐步回归正常中美航线继续推动“分阶段”加班，未来仍有可能持续增加。分阶段加班的用意：1）分阶段恢复让价格逐步回落至合理水平、需求逐步释放。2）等待旅游产业链将逐步回归，包括当地地接资源、接待资源与能力等。中美航线

2、加班缓慢影响原因：1）航司缺飞行员，宽体机运力吃紧，快速大规模增加的意愿较低。2）美国主管部门照顾本国航司利益，需要在各国际航线间做选择题，故选择“分阶段”增加。中国国际航线未来恢复至七成以后，国内航司也需要做“国内国际的选择题”。外国航司也会视需求与价格效益恢复，使价格逐步恢复正常，而非“一落千丈”。未来中国国际航线机票价格比疫情前高将是新常态，尽管总量回归到疫情前水平市场战线拉长，但是对于航司边际效益是增加的。投资分析意见：暑运圆满收官，量价双升下预计航司业绩三季度有望表现，随着中秋国庆长假旺季来临，国际航班恢复的逐步推动，看好航空市场持续复苏，强调重视航司票价提升空间以及旺季国内市场利润

3、贡献：推荐吉祥航空、春秋航空、中国国航、南方航空。风险提示：国际恢复不及预期，宏观经济快速下滑、油汇大幅波动、航空安全事故风险bUnMxOvMnOaVaQ8QaQnPoOoMnOkPqQwPfQmNvN7NnMpPuOoMtNvPqQpM主要内容主要内容31.现状：中美线目前恢复及加班进度2.历史：供需、航司结构、旅客结构等3.展望：中美市场后续复苏及对航司影响4.投资分析意见及风险提示4中美航线恢复进度落后，恢复率不到中美航线恢复进度落后，恢复率不到10%10%中美航线复苏进度在所有出入境航线中最为落后，根据OTA平台数据，年初至今航班量仅恢复至19年同期的5%，客流量恢复至19年的6%。中

4、美航线供不应求现象显著，票价同比19年涨幅达到190%。地区航班架次架次同比19客运量客流量同比19价格同比19客座率19同期客座率意大利1649-43%326373-52%17%67%80%英国3223-46%652197-46%22%70%76%新加坡11085-57%1957807-58%36%72%79%德国2461-64%525763-69%-3%66%76%韩国26146-64%3573249-69%24%68%80%马来西亚8532-68%1289460-68%30%76%80%泰国25327-70%3586138-72%21%75%81%日本18455-77%2933144-7

5、6%34%77%82%法国1152-82%290976-81%27%78%79%美国1302-95%339981-94%190%84%81%图：年初至今中国出入境航线恢复情况（截止2023.8.30，分国家）数据来源：OTA在线旅游社平台，申万宏源研究（单位：架次班次，客运量人次）5中美航线航线“分阶段”加班进展及最新变化中美航线航线“分阶段”加班进展及最新变化 目前，根据各航司航班计划，4家中国航司和3家美国航司各执行每周12个中美往返直飞航班，中美航司执飞航班数量对等，合计24班。根据民航局统计，疫情前中美航线每周共有超过330个航班，目前恢复率不到8%。表：目前中美航线航班表美国目的地具

6、体航线航空公司航班号每周班数纽约北京=纽约国航CA981/982每周1班上海=纽约东航MU587/588每周2班广州=纽约南航CZ699/600每周1班洛杉矶北京=洛杉矶国航CA987/988每周1班深圳=洛杉矶国航CA769/770每周1班上海=洛杉矶东航MU586/583每周1班广州=洛杉矶南航CZ327/328每周2班厦门=洛杉矶厦航MF829/830每周3班旧金山旧金山=上海美联航UA857/858每周4班西雅图西雅图=上海达美DL281/282每周2班底特律底特律=上海达美DL389/388每周2班达拉斯达拉斯=上海美国航空AA127/128每周4班资料来源：民航局、美国交通部，申万

7、宏源研究6中美航线航线“分阶段”加班进展及最新变化中美航线航线“分阶段”加班进展及最新变化 7月26日，美国交通部批准美国东方航空纽约肯尼迪-上海浦东的航线申请。批准公文中，交通部要求美国东方航空必须在90天内执行航班，一旦超过期限，此次批准将会失效。表：美国东方航空申请中美航线时间线时间内容2022年10月27日美国东方航空申请中美航线航权（纽约=浦东）2022年11月4日-18日美联航、美国航空、达美航空陆续反馈意见2022年11月23日美国东方航空答复2023年7月27日美国交通部批准申请资料来源：美国交通部，申万宏源研究7中美航线航线“分阶段”加班进展及最新变化中美航线航线“分阶段”加

8、班进展及最新变化 8月11日，美国交通部发布新指令，自2023年9月1日起，允许中方航司每周执行最多18个中美往返直航客运航班。自2023年10月29日起，增加至每周24班，共计48班往返，相较目前水平将翻倍。中美航线要求实际执飞对等，恢复节奏高度依赖于双边航权谈判。表：各航司目前航班数以及下一轮加班航班数航司往返航班数（班）后续新增给谁？国航3中方公司已公布10月29日起每周18至24班6个增班的分配方案，分配给国航3班，东航2班，南航1班南航3MU航3厦航3美联航4美国东方航空申请增加达美4美国航空4总计2448资料来源：美国交通部，申万宏源研究主要内容主要内容81.现状：中美线目前恢复及

9、加班进度2.历史：供需、航司结构、旅客结构等3.展望：中美市场后续复苏及对航司影响4.投资分析意见及风险提示9中美航线历史：运力运量持续增加，中国航司份额提升中美航线历史：运力运量持续增加，中国航司份额提升 2011年-2019年，随着国内民航业以及出境需求的快速发展，中美市场一直表现出稳步向上的增长趋势。2011-2019年，中美航线旅客吞吐量以12.5%的年复合增速持续增加，截止疫情前2019年中美航线共运送旅客超过800万人次。图：中美航线航司座位数投放（座）数据来源：美国交通部，申万宏源研究图：中美航线航司乘客人数（人次）02000000400000060000008000000100

10、0000012000000201120122013201420152016201720182019中国美国0100000020000003000000400000050000006000000700000080000009000000201120122013201420152016201720182019中国美国10中美航线历史：运力运量持续增加，中国航司份额提升中美航线历史：运力运量持续增加，中国航司份额提升 疫情以前我国航司在中美市场上运力运量份额持续提升：疫情前十年，随着宽体机的引进与投入，我国航司在中美航线上运力投放份额不断提升。2014年中美双方宣布向对方互发十年签证后，2015年中

11、国航司座位数投放份额首次超过50%。截止2019年，中国航司运力占比达到65%，运输量占比达到64%。数据来源：美国交通部，申万宏源研究图：中美航线上中国航司运力及运量占比0%10%20%30%40%50%60%201120122013201420152016201720182019中国航司运力占比中国航司运输量占比11中美航线历史：补贴推动二三区始发中美线加速扩张中美航线历史：补贴推动二三区始发中美线加速扩张 疫情前二三区始发中美航线占比逐年扩大：2015年以前，从“北上广”等一区城市出发的中国-美国航线运输量占比达到99%以上。从2016年到2019年，随着二三线城市国际航线补贴的增厚，二

12、三区城市运输量逐年增加，航线份额也逐年扩大。2019年，一区中美旅客运输量首次出现下降态势，而二三区出发的中美旅客运输量超过100万人次，共计占比达到12%。数据来源：美国交通部，申万宏源研究表：中美航线始发城市分类分区城市一区城市北京、上海和广州二区城市福建、广东（除广州外)、河北、江苏、山东、天津和浙江等地城市三区城市其他城市资料来源：民航局，申万宏源研究图：我国各始发区中美航线运输量（人次）2%4%8%10%12%01000000200000030000004000000500000060000007000000201120122013201420152016201720182019一区

13、二区及三区12中美航线历史：补贴推动二三区始发中美线加速扩张中美航线历史：补贴推动二三区始发中美线加速扩张 伴随中小航司宽体机布局、以及二三区城市在中美航线的扩张，疫情前三大航在中美航线上份额逐年缩小。2011-2019年，三大航在中美航线上运输旅客占比从90%下降至74%。数据来源：美国交通部，申万宏源研究图：三大航及其他航司中美线运输客流量（人次）10%16%13%15%18%18%23%26%26%0100000020000003000000400000050000006000000201120122013201420152016201720182019三大航其他国内航司13中美航线历史

14、：集中度仍较高，三大航客座率相对领先中美航线历史：集中度仍较高，三大航客座率相对领先图：疫情前中美航线各航司运力分布（座次/周）从我国航司来看，中美航线集中度较高，疫情前直飞航司数量相对稳定，较难有新航司进入市场。2019年共有7家中国航司执飞中美航线，三大航运送旅客量占比达到74%。数据来源：CAPA（商业航空运营中心），申万宏源研究02468101214201120122013201420152016201720182019图：中美航线执飞航司数（家）05000100001500020000250003000035000400004500050000中国国航美国航空首都航空MU航南方航空达

15、美航空海南航空四川航空美联航厦门航空14中美航线历史：集中度较高，三大航客座率相对领先中美航线历史：集中度较高，三大航客座率相对领先 中国航司和美国航司疫情前客座率水平基本持平，维持在80%上下。得益于优质的航线资源，三大航中美线客座率与其他航司相比相对领先，以2019年为例，南航客座率高达89.3%，为全行业最高，国航客座率在83%左右，而而川航、海航、厦航等航司客座率在80%以下。数据来源：美国交通部，申万宏源研究74%76%78%80%82%84%86%88%90%201120122013201420152016201720182019中国航司客座率美国航司客座率图：中美航线航司客座率图

16、：各航司中美航线客座率水平50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%201120122013201420152016201720182019海南航空南方航空厦门航空首都航空四川航空中国国航15中美航线旅客构成：需求多样化，度假出行占比最高中美航线旅客构成：需求多样化，度假出行占比最高 根据NTTO（美国国家旅游旅行办公室）公布的中国旅客赴美统计，度假旅游需求客群占比自2012年以来一直维持30%以上，2013年以来走亲访友旅客占比保持20%以上，构成中国旅客赴美的半壁江山。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201020112012201

17、3201420152016201720182019商务与职业需求参会需求健康治疗教育留学度假旅游走亲访友宗教朝拜其它数据来源：美国国家旅游旅行办公室，申万宏源研究图：疫情前中美出行原因及占比16中美航线旅客构成：需求多样化，度假出行占比最高中美航线旅客构成：需求多样化，度假出行占比最高数据来源：美国国家旅游旅行办公室，申万宏源研究57 48 48 44 43 41 40 41 45 41 43 52 52 57 57 59 60 59 55 59 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2010201120122013201420152016201720182019相

18、对必要出行需求非必要出行 若将商务职业、参会、医疗、留学四项出行活动定为相对必要出行需求，其余作为非必要出行需求，疫情前中国赴美旅客中必要出行需求占比呈下降趋势，2019年占比为41%。图：疫情前中美出行原因及占比按必要程度区分主要内容主要内容171.现状：中美线目前恢复及加班进度2.历史：供需、航司结构、旅客结构等3.展望：中美市场后续复苏及对航司影响4.投资分析意见及风险提示18美国航司意愿不足，影响中美航线加班美国航司意愿不足，影响中美航线加班机队机队从发展至今，美国民航业在不断的竞争、兼并、联合、重组下，已处于比较成熟的发展阶段。在机队规模上，美国民用客机数量增长已持续放缓，2000-

19、2022年，客机数量年均增速为0.4%，机队增速进入低位增长期。在连续多年保持低增速的情况下，未来美国民航业规模扩张空间相对受限。图：美国民用客机数（架）-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%01000200030004000500060007000客机数：使用中客机数：停场中yoy（右轴）数据来源：CAPA（商业航空运营中心），申万宏源研究19美国航司意愿不足，影响中美航线加班美国航司意愿不足，影响中美航线加班机队机队疫情前美国航司在中美航线上份额缩减，宽体机运力吃紧疫情前十年，随着我国航司宽体机的加速引进与投入，美国航司在中美航线上运力投放份额明显下降，截止2019年美国航司运力仅占

20、中美航线的35%。根据CAPA数据，从2000年到2022年，美国航空市场宽体客机从843架减少至711架，其中在中美航线上执飞的美国三大航及夏威夷航空，宽体机总量与19年相比仅增长8架。在宽体机数没有明显增长的情况下，后疫情时代美国扩张国际市场的能力优先，在中美航线份额可能进一步减少。图：中美航线中国航司运力及运量占比图：中美航线中美国航司宽体客机情况（架）数据来源：美国交通部，CAPA（商业航空运营中心），申万宏源研究0%10%20%30%40%50%60%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019中国航司运力占比中国航司运输量占比050100

21、150200250达美航空夏威夷航空美国航空美联航20美国航司意愿不足，影响中美航线加班美国航司意愿不足，影响中美航线加班劳动力劳动力资料来源：A4A（美国航空协会），申万宏源研究与2019年相比，由于美国航空公司在市场中投放了更多宽体机，每班航班平均座位数同比19年已增长12%14%，美国航司座位数投放已超过19年水平，但受机长短缺的影响，整体航班总量仍同比减少9-11%，图：本年美国机场航班量及座位数变化（%）21资料来源：A4A（美国航空协会），申万宏源研究美国航司意愿不足，影响中美航线加班美国航司意愿不足，影响中美航线加班劳动力劳动力新冠疫情让美国航空业裁员，造成大量成熟劳动力流失，机

22、长数量出现缺口。尽管美国航空全职员工数已超过疫情前水平，但新员工需要经过时间培养，成熟劳动力依然短缺。图：美国航空公司全职员工数（千人）22美国航司意愿不足，影响中美航线加班美国航司意愿不足，影响中美航线加班劳动力劳动力资料来源：联邦航空管理局AFB-730登记服务和信息管理处的月度数据公告，申万宏源研究图：按年龄划分的持有有效1级体检证明的ATP AMEL飞行员（人）美国飞行员未来将迎来集中退休潮：美国航空市场是成熟航空市场，飞行员年龄结构偏老龄化，提前退休和裁员造成飞行员永久流失，需要1-3年回补劳动力。根据联邦航空管理局AFB-730登记服务和信息管理处的月度数据公告，5%的合格飞行员将

23、在15年内达到强制退休年龄。13%的合格飞行员将在5年内达到强制退休年龄。23美国航司意愿不足，影响中美航线加班美国航司意愿不足，影响中美航线加班航线选择航线选择美国航空市场中已有其他国际航线复苏超过国内恢复水平，美国航司运力足以消化从美国市场分航线的恢复来看，根据A4A数据，截止2023年6月美国国内航线客运量同比19年仍有2.7%差距，而跨大西洋航线客流量同比19年增长15%，墨西哥航线客流量同比超过15%。根据IATA发布的全球十大航线数据，欧洲-北美航线目前恢复进度最快，RPK已超过19年同期水平。图：美国航空市场客运量恢复情况（分航线）图：全球十大航线同比2019 年的变化数据来源：

24、IATA（国际航协），A4A（美国航空协会），申万宏源研究24美国航司意愿不足，影响中美航线加班美国航司意愿不足，影响中美航线加班航线选择航线选择美国航空市场中已有其他国际航线复苏超过国内恢复水平，美国航司运力足以消化根据美国航空公司发布的2023上半年业绩公告，美国三大航在拉丁美洲、大西洋洲航线上的收入水平均已大幅超过19年同期，在其他国际航线具有较高收益水平且价格稳定的情况下，航司新增或切换国际航线的意愿相对有限。图：美国三大航2023H1分地区收入同比19年变化资料来源：公司公告，申万宏源研究-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%国内拉丁美洲大西洋洲太平洋洲美

25、国航空达美航空美联航25国航美国航线时刻量领先，此次增班中航班数量最高国航美国航线时刻量领先，此次增班中航班数量最高根据2019年夏秋国际时刻分配，中国国航美国时刻量达到每周148班，占中美时刻总量的20%，占国航自身国际及港澳台时刻的8%。在目前中美航线供需严重不平衡，价格高企的情况下，中美航线进一步增班对疫情前执飞中美航线的航司将带来较为显著的收益增量。资料来源：pre-flight（民航局预先飞行管理系统），申万宏源研究148,20%132,18%104,14%98,13%84,11%74,10%56,8%24,3%CAUAMUHUDLCZAAMF3UHA图：各航司中美时刻占比（2019

26、夏秋，个）表：国内各航司美国时刻占国际总时刻占比航司代码19夏秋国际时刻总数19夏秋美国时刻占比中国国航CA18191488%东方航空MU25781044%南方航空CZ2464743%海南航空HU5589818%厦门航空MF690243%四川航空3U410123%资料来源：pre-flight（民航局预先飞行管理系统），申万宏源研究（包含港澳台）26总结：总结：目前“分阶段”加班为合理结果，预计增班后目前“分阶段”加班为合理结果，预计增班后价格逐步回归正常价格逐步回归正常中美航线继续推动“分阶段”加班，未来仍有可能持续增加。分阶段加班的用意：1）分阶段恢复让价格逐步回落至合理水平、需求逐步释放

27、。2）等待旅游产业链将逐步回归，包括当地地接资源、接待资源与能力等。美国线加班缓慢影响原因：1）航司缺飞行员，导致安排运力吃紧，快速大规模增加的意愿较低。2）美国主管部门照顾本国航司利益，需要在各国际航线间做选择题，故选择“分阶段”增加。中国国际航线未来恢复至七成以后，国内航司也需要做“国内国际的选择题”。外国航司也会视需求与价格效益恢复，使价格逐步恢复正常，而非“一落千丈”。未来中国国际航线机票价格比疫情前高将是新常态，尽管总量回归到疫情前水平市场战线拉长，但是对于航司效益边际是增加的。主要内容主要内容271.现状：中美线目前恢复及加班进度2.历史：供需、航司结构、旅客结构等3.展望：中美市

28、场复苏及对航司影响4.投资分析意见及风险提示28航空机场板块投资分析意见航空机场板块投资分析意见今年复苏领先且业绩修复确定性较高标的：1）吉祥航空：聚焦核心航线，票价弹性提升的同时实现降本增效；机队结构决定灵活运营模式，国际市场有望进一步扩张；周边国家航线占比具有优势，受益于东南亚等地格局优化。2）春秋航空：低成本先发优势，借鉴海外航司有望领先复苏；受益于周边地区航司格局优化，日韩黄金航线以及东南亚航线上收益水平有望继续提升；远期合约下汇兑基本中性，受汇率波动干扰小。3）白云机场：国际航线复苏领先，非航业务修复优于行业；二期投产带来的成本压力逐步消化，随着产能利用率提升业绩逐级向好；免税疫情前

29、处于成长初期，具备较大发展空间。主要催化：旺季需求爆发、周边出境需求增长等。同样具备弹性但仍需静待国际航线复苏标的：1）中国国航：疫情前国际业务占比领先，国际线复苏下具备最大弹性；具备足够核心时刻资源，格局重组或资源再分配情形下抢夺优质资源的权力最大。2）南方航空：机队规模化，同时未来机队结构调整更聚焦于国内航线，国内票价改革下业绩弹性最大；北京大兴机场新枢纽后疫情时代发展可期，南北双基地布局提供更优质航线资源。3）上海机场：核心枢纽定位决定需求复苏将处于领先地位；疫情前国际客流量占比最高；虹桥国际机场注入后带来规模效应及定位协同效应。主要催化：国际航线复苏加速、中美航线航权谈判进一步落地等。

30、表：航空机场行业重点公司估值表证券代码证券简称投资评级2023/9/15PB申万预测EPSPE收盘价(元)总市值（亿元）2022A2022A2023E2024E2025E2023E2024E2025E600004白云机场 买入11.852802-0.450.250.760.99471612600009上海机场 增持38.179503-1.20.92.123.09421812600029南方航空 增持6.331,1473.1-1.80.180.891.123576601021春秋航空 增持56.805564.4-3.11.923.734.44301513601111中国国航 增持8.381,35

31、85.8-2.660.251.271.473476603885吉祥航空 买入14.723264.1-1.870.751.521.7120109资料来源：Wind、申万宏源研究29风险提示风险提示 需求恢复不及预期，宏观经济快速下滑。团队游限制、航权谈判等因素行业整体需求长期无法得到释放，不利于航空公司消化业绩。油价大幅上升，人民币汇率快速贬值。目前燃油成本仍为航空公司的第一大成本，油价的快速上升虽然会触发更高标准的燃油附加费，但是同样也会因成本转嫁而对需求产生挤出效应，航司盈利持续恶化概率高。航空公司购买、租赁飞机、航油等主要使用外币支付，同时2021年开始实行新租赁准则，外币负债敞口显著放大

32、，汇率贬值会带来巨额汇兑损失，严重影响航司当期利润。航空安全事故风险。空难等安全事故将对航空需求产生重大影响，同时会导致飞机停场时间拉长，有效飞行时间所分摊的各项成本将会提高，导致航空公司盈利环境快速恶化。30信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，

33、取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人华东A组陈陶021-华东B组谢文霓021-华北组李丹010-华南组李昇A股投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）：相对强于市场表现20以上；增持（Outperform）：相对强于市场表现520；中性(Neutral)：相对市场表现在5

34、5之间波动；减持(Underperform)：相对弱于市场表现5以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；中性(Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；看淡(Underweight)：行业弱于整体市场表现。本报告采用的基准指数：沪深300指数港股投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（BUY）：股价预计将上涨20%以上；增持（Outperform）：股价预计将上涨10-20%；持有（Hold）：股价变动幅度预计在-10%和+

35、10%之间；减持（Underperform）：股价预计将下跌10-20%；卖出（SELL）：股价预计将下跌20%以上。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；中性(Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；看淡（Underweight）：行业弱于整体市场表现。本报告采用的基准指数：恒生中国企业指数（HSCEI）我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其

36、他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。31法律声明本报告由上海申银万国证券研究所有限公司（隶属于申万宏源证券有限公司，以下简称“本公司”）在中华人民共和国内地（香港、澳门、台湾除外）发布，仅供本公司的客户（包括合格的境外机构投资者等合法合规的客户）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http:/网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告首页列示的联系人，除

37、非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自

38、行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公

39、司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记，未获本公司同意，任何人均无权在任何情况下使用他们。简单金融 成就梦想A Virtue of Simple Finance32上海申银万国证券研究所有限公司(隶属于申万宏源证券有限公司）闫海