斯迪克-公司研究报告-中高端产品突破驱动业绩增长一体化布局打造成本优势-230403（31页）.pdf

《斯迪克-公司研究报告-中高端产品突破驱动业绩增长一体化布局打造成本优势-230403（31页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《斯迪克-公司研究报告-中高端产品突破驱动业绩增长一体化布局打造成本优势-230403（31页）.pdf（31页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、 上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 基础化工 2023 年 04 月 03 日 斯迪克(300806)中高端产品突破驱动业绩增长，一体化布局打造成本优势 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级）投资要点：公司是国内领先的功能性涂层复合材料平台型企业。公司自 2006 年成立以来就深耕功能性涂层复合材料领域，产品涵盖功能性薄膜材料、电子级胶粘材料、热管理复合材料、薄膜包装材料、高分子聚合材料等五大类，逐步成长为功能性涂层复合材料综合解决方案供应商。公司长期保持高研发投入和新产品研发强度，持续丰富产品线，拥有产品 1000 多种，型号多达 3000 多种，同时不断延伸产业链，自制胶水和基膜构

2、筑一体化优势，市场竞争力不断增强。公司将自身研发活动延伸至终端客户新产品的研发阶段，形成了特殊的“嵌入式”研发体系，与下游终端客户如富士康、领益、Facebook、苹果、华为、三星等企业建立了紧密的合作关系。消费电子终端市场逐步回暖，行业复苏带动公司业务迎来拐点。公司产品应用终端主要为消费电子，2022 年受新冠疫情反复、俄乌战争、海外通胀和欧洲能源危机等交错影响，全球消费需求低迷。据 AVC Revo 数据，2022 全球显示器面板出货量 156.2 百万片，同比下滑 9.3%，其中 12 月单月出货量 11.3 百万片，同比下滑 33.5%，环比微增 0.8%。2023 年随着行业库存逐步

3、出清，叠加稳增长、促消费相关政策不断发布实施，市场需求将逐渐回暖叠，面板价格亦出现试探性上涨。叠加汽车电子、VR 智能穿戴等领域兴起，为消费电子行业提供了新的增长动力。OCA 光学胶膜、MLCC 离型膜、新能源电池材料等多款产品陆续突破，公司业绩进入加速上升通道。OCA 光学胶膜方面，2021 年全球 OCA 光学胶市场规模达 28.741 亿美元，同比增长 13.73%，其中国内市场规模达 78.63 亿元，同比增长 17.15%，但主要市场被 3M、三菱等海外企业占据，国产化替代空间大。公司投建 6 条产线形成 5200 万平方米/年产能，已进入著名头部 VR 眼镜终端，未来潜力无限。ML

4、CC 离型膜方面，5G 和汽车电子化与电动车市场迅速发展，带动 MLCC 需求用量大幅增加，MLCC 离型膜需求同步增长，市场规模超过 200 亿。公司投建 8 条产线，有望充分受益国产化替代进程。偏光片功能膜方面，电子显示屏大屏化趋势发展推动宽幅偏光片保护膜和离型膜需求增长，公司瞄准国内市场空缺，投建大宽幅偏光片保护膜和离型膜产线各 2 条。新能源电池材料方面，公司已持续为圆柱形电池及方形电池提供绝缘材料，在氢燃料电池催化剂涂布、锂电池集流体用 PET 铜箔等方面也有布局和推进。盈利预测与估值：公司是国内领先的功能性涂层复合材料平台型企业，向上布局 PET 基膜产能，以及胶水自制能力，向下布

5、局多款中高端产品。预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.28、3.47、5.39 亿元，当前市值对应 PE 为 38、25、16X，首次覆盖，给予“增持“评级。风险提示：1）电子消费品等终端需求不及预期；2）OCA 胶膜、MLCC 离型膜等新品导入不及预期；3）原材料供应及价格大幅波动；4）公司近日收到监管函，存违反交易所规定行为。市场数据：2023 年 04 月 03 日 收盘价（元）26.78 一年内最高/最低（元）39.4/21.25 市净率 4.9 息率（分红/股价）-流 通 A股 市 值（百 万元）4591 上证指数/深证成指 3296.40/11889.42 注：“

6、息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2022 年 09 月 30 日 每股净资产（元）5.47 资产负债率%71.22 总股 本/流 通 A 股（百万）324/171 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究 证券分析师 宋涛 A0230516070001 联系人 马昕晔(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2021 22Q1-Q3 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元）1,984 1,617 2,225 2,702 3,562 同比增长率（%）28.9 11.8 12.1 21.5 31.8 归母净利润（百万元）210 168

7、228 347 539 同比增长率（%）15.6 26.3 8.7 52.0 55.4 每股收益（元/股）1.11 0.55 0.70 1.07 1.66 毛利率（%）27.0 28.9 27.9 30.0 32.0 ROE（%）14.1 10.1 13.3 16.8 20.7 市盈率 41 38 25 16 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 04-0605-0606-0607-0608-0609-0610-0611-0612-0601-0602-0603-06-40%-20%0%20

8、%40%60%80%（收益率）斯迪克沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司是国内领先的功能性涂层复合材料平台型企业，向上布局 PET 基膜产能，以及胶水自制能力，向下布局多款中高端产品。预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.28、3.47、5.39 亿元，当前市值对应 PE 为 38、25、16X，首次覆盖，给予“增持“评级。关键假设点 关键假设：随着 OCA 胶膜、MLCC 离型膜等产品逐步投产，公司功能性薄膜材料和电子级胶粘材料业务快速增长，同时随着上游 PET 基膜

9、产线逐步投产，产品的毛利率也有望逐步提升。1）主要业务营收增速假设：假设公司 2022-2024 年功能性薄膜营收增速为5%、15%、25%；电子级胶粘材料营收增速为 35%、35%、50%；热管理复合材料营收增速为 10%、10%、10%；薄膜包装材料营收增速为 5%、10%、10%。2）主要业务毛利率假设：假设公司 2022-2024 年功能性薄膜毛利率为 23%、24%、24%；电子级胶粘材料毛利率为 45%、46%、46%；热管理复合材料毛利率为7%、7%、7%；薄膜包装材料毛利率为 9%、9%、9%。有别于大众的认识 市场认为：今年上半年，尤其一季度，下游面板行业仍处于去库存阶段，公

10、司业绩存在一定压力。我们认为：去年四季度开始终端消费电子逐步触底，面板行业已然出现复苏迹象，面板价格也开启试探性涨价，公司产品销售情况预计将逐季度改善。更值得注意的是，公司 OCA 光学胶膜 2022 年主要针对白牌和返修市场，主流面板厂处于持续验证导入过程，预计今年将在这些重要厂商快速放量。同时公司在新能源汽车领域亦有多款产品布局，今年也将持续快速放量，给业绩带来增量。此外，公司向上游布局PET基膜产能，进一步改善成本端优势。股价表现的催化剂 1）OCA 胶膜、MLCC 离型膜等产品快速放量；2）消费电子品、新能源电池行业持续景气；3）产品在下游终端品牌验证加速。核心假设风险 1）电子消费品

11、等终端需求不及预期；2）OCA 胶膜、MLCC 离型膜等新品导入不及预期；3）原材料供应及价格大幅波动；4）公司近日收到监管函，存违反交易所规定行为。OXgUlYOXlZkZsRtQnP9PbP6MoMqQsQoNeRnNrNiNpPsO8OoPrOxNsOoOuOrRsM 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 1.国内领先的功能性涂层复合材料平台型企业.6 1.1 深耕功能性涂层复合材料，产品线不断丰富.6 1.2 公司业绩稳步提升，盈利能力持续增长.9 1.3 持续加大研发投入和新产品开发力度，技术储备丰富.11 2.消费电子悲

12、观预期触底回升，行业复苏推动产业链否极泰来13 3.多款产品陆续突破，公司迈入快速上升通道.15 3.1 OCA应用领域广泛，国产化替代空间广阔，公司一体化优势明显.15 3.2 MLCC 离型膜需求旺盛，投建大规模产能抢占市场.20 3.3 抓住宽幅偏光片功能膜市场发展机遇，提升行业地位.23 3.4 加速布局新能源电池材料，与新能源汽车及电池厂商开展业务合作.24 4.盈利预测与评级.26 5.风险提示.30 目录 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：功能性涂层复合材料产业链.6 图 2：公司发展历程.7 图

13、 3：公司主要产品展示.7 图 4：公司股权结构清晰，控股权稳定（截至 2022-12-28）.9 图 5：公司营业收入稳步增长.9 图 6：公司盈利能力不断增强.9 图 7：2016-2021 年公司营业收入结构.10 图 8：电子级胶粘材料毛利占比不断提升.10 图 9：公司各产品毛利率情况.10 图 10：公司综合毛利率稳中有升.10 图 11：公司持续加大研发投入（亿元）.11 图 12：公司与可比公司研发费用率情况.11 图 13：公司“嵌入式“研发模式.12 图 14：公司部分合作伙伴.13 图 15：2018-2022 年全球显示面板出货量.14 图 16：各面板厂商显示面板出货

14、年度表现及同比.14 图 17：液晶面板产业链内相关企业.14 图 18：OCA 光学胶膜结构.15 图 19：不同触控模组结构.16 图 20：OCA 胶整体粘接结构的光损失更低.16 图 21：全球显示面板出货量及预测（百万片）.17 图 22：全球智能手机出货量.17 图 23：全球平板电脑出货量.17 图 24：全球车载显示屏出货量及预测（亿片）.18 图 25：国内交互平板出货量（万台）.18 图 26：OCA 光学胶膜在车载触控屏中的应用.18 图 27：全球 OCA 光学胶市场规模及增速.18 图 28：中国 OCA 光学胶市场规模及增速.18 图 29：2022 年全球智能手机

15、品牌出货量占比.19 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 图 30：2022 年各区域面板厂智能手机面板出货量占比预估.19 图 31：Meta 二代 VR 眼镜 Quest 2.20 图 32：MLCC 陶瓷电容结构.21 图 33：MLCC 小型化发展趋势.21 图 34：全球 MLCC 市场规模统计及预测（亿元）.21 图 35：2020 年全球各地 MLCC 企业份额.21 图 36：MLCC 工艺流程图解.21 图 37：偏光片基本结构.23 图 38：中国偏光片供给量（亿平方米）.23 图 39：显示面板下游需求占比.

16、23 图 40：全球 LCD TV 面板平均尺寸（英寸）.23 图 41：电池用功能性涂层复合材料.24 图 42：复合铜箔结构示意图.26 图 43：我国复合铜箔市场规模预测（亿元）.26 表 1：公司主要业务产能及产销量.7 表 2：公司主要在建项目情况.8 表 3：公司向特定对象发行股票并在创业板上市方案.8 表 4：公司主导并参与起草胶粘剂国家标准.11 表 5：公司研发项目情况（截至 2021 年年报）.12 表 6：不同尺寸面板价格（液晶电视）走势（美元）.14 表 7：OCA 光学胶的分类及性能对比.15 表 8：不同光照条件时空气间隙层区域与 OCA 胶层区域对比.16 表 9

17、：MLCC 离型膜市场规模测算.22 表 10：公司锂电池及动力电池用功能性涂层复合材料.24 表 11：不同封装形式电池对比.25 表 12：公司主营业务盈利预测.26 表 13：可比公司估值表.27 表 14：合并利润表.28 表 15：合并现金流量表.28 表 16：合并资产负债表.29 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 1.国内领先的功能性涂层复合材料平台型企业 1.1 深耕功能性涂层复合材料，产品线不断丰富 公司是国内领先的功能性涂层复合材料企业。公司成立于 2006 年，于 2019 年在深交所上市。公司深耕功能性涂

18、层复合材料领域，持续高投入形成了创新研发、精密制造及快速市场响应能力，使其从单一功能产品供应商逐步向功能性涂层复合材料综合解决方案供应商转变。目前公司产品涵盖功能性薄膜材料、电子级胶粘材料、热管理复合材料、薄膜包装材料及高分子聚合材料等五大类，具体产品 1000 多种，型号多达 3000 多种，广泛应用于消费电子、新型显示、新能源汽车、家用电器、陶瓷电容等重点领域。凭借高水平的胶水自制能力、产业链垂直整合能力、高投入的“嵌入式”研发体系以及对复杂涂布工艺技术的经验积累，公司与富士康、领益、华为、Facebook、特斯拉、三星、OPPO、伯恩、蓝思等国内外知名企业建立了稳定的合作关系。图 1：功

19、能性涂层复合材料产业链 资料来源：公司公告，申万宏源研究 公司产品线持续丰富，产品结构逐步高端化。公司自 2006 年成立以来就从事功能性涂层复合材料行业，最初产品主要为普通保护材料和传统胶粘产品。2011 年开始，公司进入快速发展阶段，依靠技术积累和工艺进步，产品逐步升级，形成了功能性薄膜材料、电子级胶粘材料、薄膜包装材料三大类产品。2014 年开始，公司将目光转向光学级薄膜材料以及石墨热管理材料等领域。2017 年，公司为特斯拉开发弹性导热组件，成为Model3 唯一供应商。2019 年，公司为客户开发的 VR 眼镜用 OCA 通过认证。2020 年，公司陆续投建 OCA 光学胶膜、精密离

20、型膜以及高解析度 PET 膜等项目，同时开始有部分产品用于新能源电池。2021 年，公司与特斯拉签订电芯胶带定价协议，为其自产圆柱形电池电芯供应电芯胶带。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 图 2：公司发展历程 资料来源：公司官网，公司公告，申万宏源研究 图 3：公司主要产品展示 资料来源：公司公告，申万宏源研究 表 1：公司主要业务产能及产销量 年度 产品 单位 产能 产量 销量 2022 年 1-6 月 功能性薄膜材料 万平方米 21217.60 16037.09 10830.13 电子级胶粘材料 4591.99 4601.9

21、1 热管理复合材料 64.17 22.15 25.50 高分子薄膜材料 万公斤 1140.00 1006.75 165.17 薄膜包装材料 2709.84 1939.28 1934.86 2021 年 功能性薄膜材料 万平方米 30080.00 18779.78 19598.92 电子级胶粘材料 7033.66 6830.32 热管理复合材料 128.35 95.32 91.44 高分子薄膜材料 万公斤 570.00 494.85 薄膜包装材料 5419.67 4065.88 4067.67 2020年 功能性薄膜材料 万平方米 29400.00 22141.02 20789.67 公司深度

22、请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 电子级胶粘材料 6013.09 4845.87 热管理复合材料 128.35 76.89 78.39 薄膜包装材料 万公斤 5016.02 4143.53 4193.93 2019 年 功能性薄膜材料 万平方米 20670.88 15146.33 15182.27 电子级胶粘材料 3593.90 3625.15 热管理复合材料 128.35 35.31 36.69 薄膜包装材料 万公斤 5016.02 4259.66 4269.50 资料来源：公司公告，申万宏源研究 OCA 光学胶膜、MLCC 离型膜、偏

23、光片功能膜、新能源材料等是公司未来发展的重要方向。OCA 方面，公司原有两条产线可生产 OCA，2019 年募投项目 3 条产线已经投产，后续 2020 年扩建的 3 条产线也在 2022 年底陆续安装调试完成，6 条线总计形成5200 万平方米/年的产能；MLCC 离型膜方面，公司共规划 8 条精密离型膜产线，总产能约 15396.48 万平方米/年，预计今年上半年陆续完成安装调试；偏光片功能膜方面，公司瞄准国内大宽幅偏光片保护膜、离型膜的市场空白，投资建设 2700mm 的宽幅偏光片保护膜和离型膜涂布线各 2 条，目前设备正在安装中。新能源方面，公司已持续为圆柱形电池及方形电池提供绝缘材料

24、，并不断丰富产品种类。此外，2022 年 3 月公司与安洁科技签署了投资协议，共同设立苏州安斯迪克氢能源科技有限公司（公司出资比例为 45%），开发氢燃料电池 CCM。2022 年 11 月，公司面向特定对象增发股票 3562.6313万股，募集资金 50000 万元，主要用于精密离型膜建设项目。公司将引进进口离型膜涂布线，形成年产 15396.48 万平方米的精密离型膜产能。表 2：公司主要在建项目情况 项目 产能规划 预计投产时间 PET 项目 3 条产线，单条产能约 2.5 万吨/年 第一条线 21 年四季度已投产，第二、三条线预2023 年二、三季度投产 OCA项目 6 条产线，总产能

25、约 5200 万平方米/年 产线已经安装调试完成 MLCC 离型膜项目 8 条产线，总产能约 15396.48 万平方米/年 预计今年上半年陆续完成安装调试 PVD 磁控溅射膜项目 PVD 薄膜 23 万平方米/年 预计 2023 年投产 资料来源：公司公告，申万宏源研究 表 3：公司向特定对象发行股票并在创业板上市方案 序号 项目名称 总投资额（亿元）拟用本次募集资金投入（亿元）1 精密离型膜建设项目 49686.23 40000.00 2 偿还银行贷款 10000.00 10000.00 合计 59686.23 50000.00 资料来源：公司公告，申万宏源研究 向上游布局 PET 基膜产

26、线，叠加胶水配套自给，公司一体化优势显现。PET光学基膜是公司重要的原材料，为不断提高关键原材料的自制比例，公司共规划了 3 条 PET光学基膜生产线，单条产线的年产能约 2.5 万吨。目前，第一条产线已于 2021 年四季度顺利建成投产，预计第二、三条产线将分别于 2023 年二季度、三季度投产。同时，公司自 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 2015 开始自制胶水，高水平的胶水自制能力保证了自身 90%左右的胶水自给。公司不断向上游产业链延伸布局，将进一步扩大成本优势，同时也有助于不断加深对产品研发过程、生产工艺等方面的理解

27、，为后续的开发工作提质增效。公司股权结构清晰。金闯和施蓉夫妇为公司实际控制人，截至 2022 年 12 月 28 日，二人分别直接持有公司股份 32.90%、5.24%，控股权稳定。图 4：公司股权结构清晰，控股权稳定（截至 2022-12-28）资料来源：Wind，申万宏源研究 1.2 公司业绩稳步提升，盈利能力持续增长 公司营业收入稳步提升，盈利能力不断增强。2021 年，公司实现营收 19.84 亿元，同比增长 28.9%，2015-2021 年的年均复合增长率为 15.2%；实现归母净利润 2.10 亿元，同比增长 15.6%，2015-2021 年的年均复合增长率达 37.6%，盈利

28、能力大幅增强。此外，消费电子领域是公司非常重要的下游应用领域，消费电子品技术迭代快、热点切换迅速、产品周期短，这也造成公司业绩存在明显的季节波动，下半年的营收和利润明显高于上半年。2022 年受新冠疫情反复、俄乌战争、海外通胀和欧洲能源危机交错影响，全球消费需求低迷，电子终端产品作为可选消费品类需求疲软，各大面板厂商均大幅减产，行业稼动率持续处于低位，产业链内企业业绩均受到不同程度影响。2022 年前三季度，公司实现营收 16.17 亿元，同比增长 11.8%，实现归母净利润 1.68 亿元，同比增长 26.3%。随着行业库存逐步出清，终端消费电子悲观预期触底回升，叠加稳增长、促销费的政策，市

29、场需求有望回暖。图 5：公司营业收入稳步增长 图 6：公司盈利能力不断增强 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 电子级胶粘材料快速发展，是公司毛利的重要支撑。公司营业收入主要源于三大类产品，包括薄膜包装材料、功能性薄膜材料以及电子级胶粘材料。其中，薄膜包装材料是传统胶粘材料，属于较低端的大众化产品，毛利率低，近年来的收入占比逐渐降低；功能性薄膜材料大多属于辅材，包括保护膜、离型膜等，长期占据公司 30%以上的营收；电子级胶粘材料大多属于主材，毛利率维持在 50%

30、左右，毛利占比不断提升，从 2016 年的 40%上升至 2021 年的 62%，是公司利润增长的重要支撑，也是公司未来发展的主要方向。图 7：2016-2021 年公司营业收入结构 图 8：电子级胶粘材料毛利占比不断提升 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 图 9：公司各产品毛利率情况 图 10：公司综合毛利率稳中有升 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 1.3 持续加大研发投入和新产品开发力度，技术储备丰富 功能性涂层复合材料

31、属于国家重点扶持和发展的战略性新兴产业中的新材料产业。新材料产业作为我国战略新兴产业之一，是传统产业升级和战略性新兴产业发展的基石。2015 年，中国制造 2025明确提出将新材料和新一代信息技术产业列为十大重点发展产业方向；2021 年，工信部重点新材料首批次应用示范指导目录（2021 年版）将“膜材料”列入先进化工材料。与传统材料产业相比，新材料产业兼具技术密集、资金密集的特性，需要强大的研发实力和长期的技术积累，尤其我国在这方面仍有许多“卡脖子”问题存在，国产化替代需求迫切、市场空间非常大。公司持续加大研发投入和新产品开发力度，技术储备丰富。近年来，公司持续加大研发投入，2021 年研发

32、费用达 1.09 亿元，2016-2021 年 CAGR 为 16.9%，研发费用率维持在 5%以上，居行业前列。截至 2022 中报，公司已获授权专利 596 个（剔除授权后过期的专利），其中发明专利 221 项，同时公司主导并参与起草了 5 项胶粘剂国家标准。此外，公司还非常注重与大专院校的科研交流合作，同东南大学、苏州大学、南京工业大学等高校建立了良好的科研交流机制。强大的研发投入和丰富的技术储备使得公司展现出较强的产品迭代能力，为公司提高核心竞争力和市场占有率创造了先决条件。图 11：公司持续加大研发投入（亿元）图 12：公司与可比公司研发费用率情况 资料来源：Wind，申万宏源研究

33、资料来源：Wind，申万宏源研究 表 4：公司主导并参与起草胶粘剂国家标准 编号 国家标准 公司参与度 GB/T32368-2015 胶粘带耐高温高湿老化的试验方法 第一起草单位 GB/T33375-2016 胶粘带静电性能的试验方法 第一起草单位 GB/T31125-2014 胶粘带初粘性试验方法-环形法 第二起草单位 GB/T33377-2016 软性电路板覆盖膜用非硅离型材料 第二起草单位 HGT5609-2019 石墨散热压敏胶粘片 第二起草单位 资料来源：公司公告，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 12 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 表

34、5：公司研发项目情况（截至 2021 年年报）项目名称 项目进展 MLCC 离型膜开发 开发中 保护膜用水性压敏胶及配套涂布工艺开发 开发中 可折叠柔性显示用 OCA开发 已完成 热引发结构压敏胶开发 开发中 涂布型石墨烯导热材料开发 进行中 无溶剂硅胶涂布工艺开发 开发中 无溶剂在线聚合压敏胶设备及工艺开发 开发中 新型非硅离型材料开发 开发中 新一代柔性显示用超高定向导热全贴合碳基薄膜材料开发 开发中 AR 耐折弯屏幕保护材料开发 开发中 OLED 户外显示用封装胶膜开发 已完成 UV固化曲面保护膜开发 已完成 UV引发可固化半结构胶膜开发 已完成 光学膜模切用保护膜及配套压敏胶开发 已完

35、成 偏光片保护膜及配套压敏胶开发 已完成 低闪点高耐磨防眩光光学膜材料开发 开发中 资料来源：公司公告，申万宏源研究 “嵌入式“研发模式紧密绑定下游终端客户，”一站式“解决方案凸显公司能力。消费电子产品更新换代快、新产品多，传统研发模式下，企业通过代工工厂和模切厂所掌握的市场数据往往滞后于终端客户的最新需求。公司通过研发部、市场部及销售部等多部门多纬度了解、掌握最新的行业动态及客户需求，与终端客户进行直接交流和个性化需求分析，将公司的研发活动延伸至终端客户新产品的研发阶段，形成了特殊的“嵌入式”研发体系，与下游终端客户建立了紧密的合作关系，增强了客户粘性。同时，公司经过多年发展，目前产品已经基

36、本能够覆盖消费电子产品所需的大部分功能性涂层复合材料，叠加自身的研发优势，可为客户提供“一站式”的综合解决方案。图 13：公司“嵌入式“研发模式 资料来源：公司招股书，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 13 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 图 14：公司部分合作伙伴 资料来源：公司官网，申万宏源研究 领先的精密涂布工艺、先进的生产设备以及高标准的无尘车间助力公司研发的高端新品规模化量产。在功能性涂层复合材料加工中，主要涉及材料配方、涂布、调送、设备协同四大关键技术。经过多年技术探索和经验积累，公司掌握了先进的精密涂布技术，加上多条日本及德国进口的先进

37、产线，和多个全域 100 级无尘涂布车间，可保证百纳米厚度级别的光学级涂层的高质量涂布。公司高度重视人才引入，加大员工激励力度，助力公司长期发展。2020 年，公司实行股权激励计划，分两次向符合授予条件的 156 名激励对象授予 191.55 万股限制性股票，占公司总股本的 1.69%。2021 年，公司实施了新一期的股权激励计划，向符合授予条件的 124 名激励对象首次授予 170.5 万股限制性股票。公司通过实施股权激励计划，不断增强公司管理团队和核心骨干的激励，让优秀员工分享公司的发展成果，不断激发员工的工作积极性和创造性，提升公司的市场竞争能力与可持续发展能力。2.消费电子悲观预期触底

38、回升，行业复苏推动产业链否极泰来 消费电子终端市场逐步回暖，面板产业有望迎来拐点。2021 年 Q3 以来，受新冠疫情反复、俄乌战争、海外通胀和欧洲能源危机交错影响，全球消费需求低迷，电子终端产品作为可选消费品类需求疲软，各大面板厂商均大幅减产，根据 AVC Revo全球显示器面板出货报告显示，2022 全球显示器面板出货量 156.2 百万片，同比下滑 9.3%，其中12 月单月出货量 11.3 百万片，同比下滑 33.5%，环比微增 0.8%。在传统消费电子创新迭代乏力，需求增速放缓的背景下，汽车电子、VR 智能穿戴等领域兴起，为消费电子行业提供了新的增长动力。随着行业库存逐步出清，叠加稳

39、增长、促消费相关政策不断发布实施，市场需求将逐渐回暖叠，面板价格出现试探性上涨，行业复苏预期将带动产业链内企业业务迎来转机。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 14 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 图 15：2018-2022 年全球显示面板出货量 图 16：各面板厂商显示面板出货年度表现及同比 资料来源：AVC Revo，申万宏源研究 资料来源：AVC Revo，申万宏源研究 表 6：不同尺寸面板价格（液晶电视）走势（美元）32 寸 43 寸 50 寸 55 寸 65 寸 75 寸 2022 年 4 月 39 68 81 107 165 263 2022 年 5

40、月 38 66 79 103 157 254 2022 年 6 月 32 62 72 96 145 236 2022 年 7 月 28 56 69 89 130 220 2022 年 8 月 27 54 67 87 125 210 2022 年 9 月 25 50 70 81 110 180 2022 年 10 月 25 45 69 80 107 175 2022 年 11 月 27 47 70 84 114 181 2022 年 12 月 29 49 73 87 118 184 2023 年 1 月 29 49 73 88 120 186 资料来源：洛图科技，申万宏源研究 图 17：液晶面板

41、产业链内相关企业 资料来源：申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 15 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 3.多款产品陆续突破，公司迈入快速上升通道 3.1 OCA 应用领域广泛，国产化替代空间广阔，公司一体化优势明显 OCA 光学胶（Optically Clear Adhesive）是一种用于胶结透明光学元件的特种粘胶剂，属于压敏胶。OCA 胶膜是一种无基材高透双面贴合胶带，通常先将光学亚克力胶制成无基材，然后在上下底层再各贴合一层离型膜。OCA 光学胶无色透明，指定光波波段内透光率极高99%且雾度0.8%，固化后胶层折射率与被粘接光学元件的折射率相近；

42、使用温度范围内粘接强度高，胶层弹性模量低，固化后收缩变形小；耐光老化、耐湿热老化；可室温或中温固化。图 18：OCA 光学胶膜结构 资料来源：新纶新材官网，申万宏源研究 表 7：OCA 光学胶的分类及性能对比 环氧树脂型 丙烯酸酯型 有机硅型 粘度（cps）70 130 16 固化方法 紫外线 紫外线/可见光 紫外线/可见光 固化能量（Mj/cm2）1000 1000 1000 体积收缩率 2.30%3.50%3.50%透射率 99%99%99%粘合力（相对）TAC 好 好 一般 COP 好 好 一般 PET 好 优异 一般 资料来源：新材料在线，申万宏源研究 OCA 胶膜的大规模使用很大程度

43、上得益于触摸屏市场的高速发展。2007 年，苹果推出了 iPhone 电容式触摸屏手机，给消费者带来了全新的触控体验和优异的显示效果，随即引来了触摸式数码产品快速增长。触控屏已经成为当前智能手机、平板电脑、智能手表、车载显示屏、可穿戴设备等的标配，推动 OCA 胶膜需求大幅增长。光学透明胶在触控显示屏中起固定和提高对比度的作用，其应用分为触摸屏模组粘接以及触摸屏/显示屏的粘接两大类。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 16 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 常见的触摸屏主要有电阻式触摸屏、电容式触摸屏。电容式触摸屏由于其具有反应速率更快、可实现多点触控等功能，在消费型

44、电子设备中的应用越来越广泛。目前，主要的电容式触摸屏的触控架构可以分为 out-cell、on-cell 和 in-cell，而 out-cell 又可以分为OGS/TOL、GFF 等多种架构。其中，on-cell 和 in-cell 这两种内嵌式结构更加轻薄，更多用于高端产品，out-cell成本更低，更多用于中低端产品。图 19：不同触控模组结构 资料来源：新纶新材官网，申万宏源研究 相对于传统的边框粘接结构，OCA 胶整体粘接结构（全贴合）可以提供更好的显示效果。折射率也是光学透明胶光学性能的重要指标之一，相邻不同透明介质的折射率相差越大，光在界面上的反射率也就越高。OCA 胶的折射率（

45、1.47-1.51）非常接近玻璃、亚克力等被粘接材料的折射率（分别为 1.50、1.49），触控模组和显示屏之间的全贴合消除了两者之间的空气层，由此减少了光在空气层传播的反射损失，大大降低了由于空气层的存在而产生的较大眩光缺陷，提高了图像的对比度，同时还可以消除灰尘和水汽的影响，提供更好的显示效果。图 20：OCA 胶整体粘接结构的光损失更低 资料来源：中国胶粘剂，申万宏源研究 表 8：不同光照条件时空气间隙层区域与 OCA 胶层区域对比 光照条件 空气间隙层区域 OCA胶层区域 黑色亮度（cd/m2）白色亮度（cd/m2）对比度 黑色亮度（cd/m2）白色亮度（cd/m2）对比度 黑暗 0.

46、571 254.4 445.5 0.553 271.5 491 室内光照模拟强光 6.268 265.6 42.4 0.98 279.5 285.2（室内光线+灯箱光线）11.7 276.2 23.6 2.117 305 140.1 资料来源：中国胶粘剂，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 17 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 从下游触控面板看，OLED 普及带来了 OCA 新增量，新型 OLED 柔性屏的应用和推广提高了 OCA 的单机价值。目前，LCD 已经处于成熟期，市场规模维持稳定，而具备轻薄化、低功耗、高对比度、宽色域等优势的 OLED 技术

47、正处于成长期，目前市场上主流的智能手机已经普遍采用 OLED 屏，未来随着 OLED 在车载显示、智能家居等应用场景不断拓展，将为 OCA 胶膜带来新的增量空间。预计 2022 年，全球 TFT-LCD 出货量为 25.45亿片，AMOLED 出货量达 9.22 亿片。新型 OLED 柔性屏是指可折叠、可弯曲的显示装置，可满足设备的变形要求，同时也对 OCA 光学胶膜提出了更高的要求，技术要求和产品价值更高。图 21：全球显示面板出货量及预测（百万片）资料来源：观研报告网，申万宏源研究 图 22：全球智能手机出货量 图 23：全球平板电脑出货量 资料来源：IDC，申万宏源研究 资料来源：IDC

48、，申万宏源研究 从各终端产品看，随着新兴消费电子、智能汽车等新领域快速发展，OCA 光学胶市场规模持续扩大。随着全球范围内苹果 iPhone、iPad 等智能电子产品的热销，以及国内华为、小米等品牌的快速崛起，智能手机和平板电脑不断普及，全球成熟消费电子产品市场快速发展，尤其可穿戴设备、AR/VR 设备等新兴电子消费品不断涌现，带来了 OCA 光学胶膜产品的大量需求。IDC 数据显示，2022 年受新冠疫情反复、俄乌战争、海外通胀和欧洲能源危机交错影响，全球消费需求低迷，智能手机、平板电脑、可穿戴设备等出货 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 18 页 共 31 页 简单

49、金融 成就梦想 量均出现一定程度下滑。但是 IDC 同样预计，随着经济状况的改善以及新兴市场需求的增加将推动 2023 年的新增长。同时随着全球新能源汽车及智能汽车行业迅速发展，叠加车载显示屏大屏化、多屏化、交互化等发展趋势，应用于汽车内各类显示屏的 OCA 光学胶膜产品的需求也大幅增长。图 24：全球车载显示屏出货量及预测（亿片）图 25：国内交互平板出货量（万台）资料来源：Omdia，申万宏源研究 资料来源：RUNTO，申万宏源研究 图 26：OCA 光学胶膜在车载触控屏中的应用 资料来源：德莎官网，申万宏源研究 2021 年全球 OCA 光学胶市场规模达 28.741 亿美元，同比增长

50、13.73%，其中国内市场规模达 78.63 亿元，同比增长 17.15%。图 27：全球 OCA 光学胶市场规模及增速 图 28：中国 OCA 光学胶市场规模及增速 资料来源：华经产业研究院，申万宏源研究 资料来源：华经产业研究院，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 19 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 目前 OCA 光学胶膜市场被 3M 等海外企业占据，国内终端品牌市场占有率不断提升，OCA 国产化替代空间巨大。OCA 胶膜对最终产品的性能和良率等起到关键作用，需要终端客户长期认证，技术壁垒和客户壁垒高。在全球范围内，OCA 光学胶领先生产商主要集

51、中在美国、日本和韩国，美国 3M、日本三菱市场份额占比较大大，三星是韩国的代表性企业。与之相比，我国 OCA 光学胶行业核心竞争力较弱，主要以中低端产品生产为主，在全球市场中的份额占比小。以面板用 OCA 光学胶市场为例，全球市场被国外企业所占据，合计市场占有率达到 80%以上，尤其是高端市场国外企业处于垄断地位。OCA 光学胶的质量直接决定触控屏的质量，但是由于 OCA 在单台设备中的价值不大，早些年国内下游厂商替换核心材料的意愿并不强，导致国产化的推广并不顺利。近年来，中美贸易摩擦不断升级，叠加新冠疫情带来航运物流影响，全球供应链发生变化，危机意识加速国内新材料行业国产化的进程。国内 OC

52、A 企业不断发力，斯迪克、晶华新材、新纶科技、张家港凡赛特等多家企业积极投身于 OCA 光学胶膜的研发和生产，加速冲破海外封锁。图 29：2022 年全球智能手机品牌出货量占比 图 30：2022 年各区域面板厂智能手机面板出货量占比预估 资料来源：IDC，申万宏源研究 资料来源：TrendForce，申万宏源研究 公司一体化能力带来 OCA 成本优势，各大面板厂验证工作有序推进，为下一步发展奠定坚实基础。公司在 OCA 光学胶方面布局较早，2014 年开始就申请了相关专利。OCA 光学胶膜主要包括 OCA 光学胶和离型膜。公司具有很强的胶水自制能力，叠加即将建设完成的 PET 光学基膜产线，

53、打通了 OCA 胶膜的上游材料，一体化优势使得公司成本具有的竞争力，2021 年公司 OCA 光学胶膜产品在部分终端品牌实现突破，主动切入返修市场和白牌市场。同时，公司产品在各大面板厂的验证工作也在持续推进中，为下一步发展奠定了基础。产能方面，公司 2019 年 IPO 项目建设 3 条 OCA 光学胶膜产线，设计产能 2600 万平方米/年，2020 年新增 3 条 OCA 光学胶膜产线，设计产能 2600 万平方米/年，目前所有设备均完成安装和调试。公司与客户合作开发 VR 眼镜用 OCA 光学胶膜，是国产 OCA 产品首次应用于海外品牌，也是国产化材料的又一里程碑。2019 年，公司和

54、Meta 合作开发 VR 眼镜用热固化 OCA 光学胶，产品通过认证后成为 Meta 二代 VR 眼镜 Quest 2 独家供应商，标志着公司产品已经进入最高端的胶膜领域，为公司实现对国外高端产品的进口替代，成为国际上具有较强竞争力的 OCA 光学胶膜企业的远景目标打下坚实基础。据统计，2022 年上半年 Quest 2 出货量约 590 万台，累计出货量达 1770 万台。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 20 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 图 31：Meta 二代 VR 眼镜 Quest 2 资料来源：Meta，申万宏源研究 3.2 MLCC 离型膜需求旺盛

55、，投建大规模产能抢占市场 MLCC 性能优越，5G 和汽车电子化与电动车市场迅速发展，带动其需求用量大幅增加。片式多层陶瓷电容器（MLCC）是由印好电极（内电极）的陶瓷介质膜片以错位的方式叠合起来，经过一次性高温烧结形成陶瓷芯片，再在芯片的两端封上金属层（外电极），从而形成一个类似独石的结构体，故也叫独石电容器。作为基础被动元器件，陶瓷电容器占据了电容市场 56%的份额，MLCC 因其耐高温、耐高压、体积小、电容量范围宽等特点，占据了超过九成的陶瓷电容器市场。电动汽车、5G 手机等市场的扩大，带动 MLCC 需求用量大幅增加。据统计，一台 5G 智能手机的使用量在 1000 颗以上，一辆燃油车

56、的使用量在 3000-4000 颗左右，而一辆新能源汽车的使用量高达 1.7-1.8 万颗，且以高端型号为主。Paumano 的数据显示，2011-2019 年，全球 MLCC 出货量由 2.3 万亿只增长至 4.49 万亿只，CAGR 约 8.72。据中国电子元件行业协会，2020 年全球 MLCC 市场规模达 1017 亿元，预计 2025 年可达 1490 亿元。电动汽车、5G 手机等市场的扩大，给 MLCC 带来了新的技术需求，小型化、高容量、高可靠性、高耐温等是 MLCC 发展的技术趋势，国内企业正处于加速追赶阶段。在相同的体积内，要实现更高的电容量，便要求将电容器做得更薄，由此容纳

57、更多层数。这对MLCC 的制作工艺提出了更高的要求。在工艺方面，日本头部厂商能够实现一个 MLCC中的陶瓷薄膜数量达到 1000 层以上，而国内厂商最高仅能实现数百层。另一方面，国内厂商能够实现的 MLCC 的单层厚度较日本头部企业仍有一定的差距。目前全球 MLCC 市场主要由日本企业，如村田、TDK 等占据主导，国内 MLCC 生产企业正加快推进国产化替代进程，这也将推动国内上游关联产业进一步发展。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 21 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 图 32：MLCC 陶瓷电容结构 图 33：MLCC 小型化发展趋势 资料来源：电子工艺技术，

58、申万宏源研究 资料来源：村田官网，申万宏源研究 图 34：全球 MLCC 市场规模统计及预测（亿元）图 35：2020 年全球各地 MLCC 企业份额 资料来源：中国电子元件行业协会，申万宏源研究 资料来源：中国电子元件行业协会，申万宏源研究 图 36：MLCC 工艺流程图解 资料来源：烜芯微官网，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 22 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 MLCC 离型膜用于 MLCC 流延成型步骤，离型膜的品质及其与电子浆料的匹配度决定着电容器的质量。MLCC 的生产需要流延、印刷、叠层、烧结、封端及端头处理等主要工艺流程，MLCC

59、离型膜和电子浆料是生产 MLCC 工艺流程中流延环节的两个基本原材料。在 MLCC 流延成型过程中，将陶瓷浆均匀流延涂布于离型膜表面，再经高温干燥、定型后剥离下来，形成陶瓷膜片。陶瓷浆料在离型面的流平性能、陶瓷浆料干燥后行成的薄膜从离型膜上的剥离性和粗糙度是评价流延环节的重要指标。MLCC 离型膜的质量对于最总电容器的好坏有着决定性的作用，为确保陶瓷膜片的薄膜化及厚度均匀性，对 MLCC 离型膜的厚薄均匀度、表面平整度（凸点控制在 0.2 微米以内）、离型的稳定性、与陶瓷浆料及其表面张力的匹配度等要求很高，且这些要求随 MLCC 层数的增长及小型化日趋严格。MLCC 离型膜需求随着 MLCC

60、的需求同步增长，且国内进口替代空间极大。生产单层 MLCC 所消耗离型膜的面积与 MLCC 面积大致相当，按照 2019 年 MLCC 出货量 4.49万亿只计算，单只平均层数 400 层，单层平均面积 5 平方毫米，则需要 MLCC 离型膜近90 亿平方米，按 2 元/平米的均价计算，整体市场规模达 180 亿元。2019-2022 年MLCC 出货量复合增速按照 8%计算，2022 年 MLCC 离型膜的市场规模将达 227 亿元。目前 85%MLCC 离型膜市场被日韩以及中国台湾企业占据，如日本三井化学、东丽、帝人、东洋纺，韩国 COSMO，台湾南亚塑胶等，国产化替代的空间极大。公司抓住

61、国产自主化发展机遇的需要，投资 4.97 亿元建设 8 条进口精密离型膜涂布线，形成 15396.48万平米/年产能，预计今年上半年将陆续完成安装调试。表 9：MLCC 离型膜市场规模测算 2019 年 全球 MLCC 出货量（万亿只）4.49 单只 MLCC 平均层数 400 单层 MLCC 平均面积（平方毫米）5 MLCC 离型膜总面积（亿平方米）90 MLCC 离型膜单价（元/平方米）2 MLCC 离型膜市场规模（亿元）180 资料来源：Paumano，申万宏源研究 同时，公司于 2022 年 3 月与苏州典奕企业管理合伙企业（有限合伙）签订了关于大连海外华昇电子科技有限公司之增资认购协

62、议，以人民币 700 万元对海外华昇进行增资，持有其 1.7949%的股权。海外华昇拥有多条国际领先的电子浆料精益生产线，已经与国内外多家 MLCC、LTCC、5G 陶瓷滤波器等行业的龙头企业建立合作关系。此次增资有助于促进双方更紧密的合作，提升公司 MLCC 离型膜产品对海外华昇电子浆料产品的匹配程度，增强对终端客户销售的竞争力。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 23 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 3.3 抓住宽幅偏光片功能膜市场发展机遇，提升行业地位 保护膜和离型膜是偏光片的重要组成部分。偏光片是液晶面板关键零件，主要用于控制光束的偏振方向。偏光片由多层膜复

63、合而成，基本结构包括：最中间的 PVA（聚乙烯醇），两层 TAC（三醋酸纤维素）、PSA（压敏胶），离型膜和保护膜。其中，保护膜具有高强度，透明性好、耐酸碱、防静电等特点，其一面涂布有感压胶黏剂，贴合在偏光片上可以保护偏光片本体不受外力损伤。我国是偏光片需求大国，国内供给难以满足日益扩大的细分市场需求，数据显示2021 年我国偏光片需求量为 3.6 亿平方米，存在 0.95 亿平方米的缺口。图 37：偏光片基本结构 图 38：中国偏光片供给量（亿平方米）资料来源：光学技术，申万宏源研究 资料来源：观研报告网，申万宏源研究 图 39：显示面板下游需求占比 图 40：全球 LCD TV 面板平均尺

64、寸（英寸）资料来源：Witsview，申万宏源研究 资料来源：Sigmaintell，申万宏源研究 随着电子显示屏大屏化趋势发展，宽幅偏光片功能膜需求大幅增长。显示面板下游应用广泛，根据 Witsview 统计数据，TV 面板是需求主力，占比达 77%，其次是显示器占比 11%，笔电占比 5%，商用显示占比 3%。近年来，全球 LCD TV 面板大屏化趋势，据Sigmaintell 数据统计，2022 年平均尺寸增长至 50.4 英寸。据 TrendForce 表示，2022 年 39 英寸及以下电视面板出货占比将维持在 25%，中尺寸 40-59 英寸出货占比将保持在 55%，是市场最受欢迎

65、的尺寸，此外 60 英寸以上的大尺寸的市场占有率有望上升至 20%。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 24 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 为满足下游大尺寸面板对宽幅偏光片的需求，包括三利谱、盛波光电、华星光电在内等企业已纷纷建设多条宽幅偏光片生产线。公司瞄准国内大宽幅偏光片保护膜、离型膜的市场空白，抓住机遇投建 4 条产线，不断提升公司在行业的地位。公司作为偏光片制造企业的上游企业，瞄准大宽幅偏光片功能膜市场，牢牢抓住发展机遇，开拓庞大的下游市场，投资建设大宽幅偏光片保护膜和离型膜涂布线各 2 条，形成 17107.20 万平方米/年产能。目前，公司利用原有生产

66、线实现相关产品的小批量出货。3.4 加速布局新能源电池材料，与新能源汽车及电池厂商开展业务合作 近年来，随着全球新能源汽车行业的飞速发展，锂电池及其上游材料需求旺盛。新能源电池中有许多会用多许多功能性涂层复合材料，例如：用于电池芯绝缘包扎等高强度绝缘保护的电芯包裹胶带；用于电池极耳位及卷绕位的终止绝缘固定，起到终止及防刺穿作用的电芯终止胶带；用于电极片、电极引线和熔断器电路的绝缘和密封，也可用于电池组件的固定、包装、密封和包装的耐高温胶带等。图 41：电池用功能性涂层复合材料 资料来源：公司官网，申万宏源研究 表 10：公司锂电池及动力电池用功能性涂层复合材料 产品 应用场景 电芯包裹/铝壳绝

67、缘保护胶带 手机配件绝缘和方形电池芯绝缘包扎等高强度绝缘保护 电芯固定胶带 方形电池芯固定、圆柱形电池芯固定 耐高温胶带 用于电极片、电极引线和熔断器电路的绝缘和密封，也可用于电池组件的固定、包装、密封和包装 阻燃绝缘材料&导热垫片 手机配件绝缘和锂锰电池绝缘包扎等高强度绝缘保护 制程保护膜 适用于电池干燥、注液、成型、检测等过程保护领域 电池终止胶带 锂离子电芯终止部位的绝缘固定 资料来源：公司官网，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 25 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 公司与新能源汽车及电池厂商开展业务合作，成为特斯拉电芯胶带一级供应商。目前主流

68、的动力电池封装方式可分为圆柱、方形、软包三种，其中圆柱形电池的生产工艺成熟，标准化较好，仅有 18650、2170、4680 三种形式，是特斯拉一直坚持使用的电池类型。2021 年 1 月，公司公告与特斯拉签订定价协议，成为其一级供应商，向特斯拉供应其自产的圆柱电池电芯胶带，对该产品 2021-2024 年以及 2025 年以后满足其需求数量的供货能力进行了承诺。目前，公司持续为圆柱形电池及方形电池提供绝缘材料，并不断丰富产品种类，例如粘接材料、导热材料、阻燃材料等。表 11：不同封装形式电池对比 圆柱电池 方形电池 软包电池 壳体 钢壳或铝壳 钢壳或铝壳 铝塑膜 制造工艺 圆柱卷绕 方形卷绕

69、 方形叠片 能量密度 中 中 高 成组效率 中 高 中 安全性 中 差 好 生产效率 高 中 低 标准化程度 高 低 低 一致性 高 低 低 充放电倍率 低 中 高 代表车型 特斯拉 Model 3 宝马 i3 日产 Leaf 优势 工艺成熟、电池包成本低、一致性高 对电芯保护作用强、成组效率高 能量密度高、安全性能好、重量轻、外形设计灵活 劣势 整体重、成组效率低 整体重、一致性差、型号多 成本高、一致性差、制造工艺要求高 资料来源：孚能科技招股书，GGII，申万宏源研究 2022 年 3 月公司与安洁科技签署了投资协议，共同设立苏州安斯迪克氢能源科技有限公司（公司出资比例为 45%）。安斯

70、迪克未来业务定位为新能源汽车、氢燃料电池汽车材料，主要业务是将氢燃料电池催化剂涂敷在质子交换膜两侧制备的相关组件，CCM是质子交换膜燃料电池最核心的部件，其作用相当于计算机芯片，因此 CCM 又被称作燃料电池芯片。生产 CCM 需要经过氢燃料电池催化剂均匀地涂布在质子交换膜两侧，涂布的均匀性是 CCM 生产的核心技术和难点。公司在涂布技术和树脂配方所积累的经验可以应用于氢燃料电池催化剂涂敷在质子交换膜两侧这一工艺过程之中，从而提升 CCM 产品性能。PET 铜箔是具有潜力的新型锂电负极集流体材料，公司储备技术未来有望快速切入分享大市场。锂离子电池主要由正极材料、负极材料、隔膜、电解液以及集流体

71、等部分组成，其中集流体主要用来维持电极和外部电路之间的电力传输，目前锂电池分别使用铜箔和铝箔作为负极和正极的集流体。随着锂电技术的不断发展，集流体轻薄化以提升电池的能量密度是趋势。但由于集流体需要保持一定的机械强度，同时还需要考虑减薄过程中的加工成本，因此不可能无限减薄。铜箔的厚度通常为 6-12 微米，目前以 6 微米厚度为主；铝箔的厚度通常为 10-16 微米，目前以 12 微米厚度为主。而复合集流体以兼顾能量密度、循环导命、安全性及电池成本的优势成为电池能量密度提高的最佳解决方案之一。复合铜箔是其中的典型代表，其以 PP、PET、PI 等高分子材料为基材，上下两面镀一定厚度的 公司深度

72、请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 26 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 金属铜，结构类似于“三明治”。相对传统铜箔，复合铜箔通过高分子材料替代部分金属，可以显著降低集流体的重量以及成本，同时在安全性、循环寿命以及能力密度方面均具有优势。目前复合集流体工艺可分为两步法（磁控溅射-水电镀）和三步法（磁控溅射-蒸镀-水电镀），其中真空磁控溅射技术是复合铜箔制造工艺的核心。随着复合铜箔技术逐渐成熟，产业化即将迎来曙光，据观研报告网预测，2023 年国内复合铜箔市场规模将达 6.69亿元，到 2029 年将达 564.55 亿元，复合增速高达 109%。2021 年公司布局 PVD

73、磁控溅射膜项目，建设 23 万平方米 PVD 薄膜产能，叠加 PET 光学膜项目，以及 PET 铜箔方面的技术研究储备，后续有望快速切入供应体系分享百亿大市场。图 42：复合铜箔结构示意图 图 43：我国复合铜箔市场规模预测（亿元）资料来源：Nature Energy，申万宏源研究 资料来源：观研报告网，申万宏源研究 4.盈利预测与评级 关键假设：随着 OCA 胶膜、MLCC 离型膜等产品逐步投产，公司功能性薄膜材料和电子级胶粘材料业务快速增长，同时随着上游 PET 基膜产线逐步投产，产品的毛利率也有望逐步提升。1）主要业务营收增速假设：假设公司 2022-2024 年功能性薄膜营收增速为 5

74、%、15%、25%；电子级胶粘材料营收增速为 35%、35%、50%；热管理复合材料营收增速为 10%、10%、10%；薄膜包装材料营收增速为 5%、10%、10%。2）主要业务毛利率假设：假设公司 2022-2024 年功能性薄膜毛利率为 23%、24%、24%；电子级胶粘材料毛利率为 45%、46%、46%；热管理复合材料毛利率为 7%、7%、7%；薄膜包装材料毛利率为 9%、9%、9%。表 12：公司主营业务盈利预测 百万元 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1289 1346 1433 1539 1984 2225

75、 2702 3562 yoy 4.4%6.5%7.5%28.9%12.1%21.5%31.8%毛利率 23.5%22.9%25.9%25.1%27.0%27.9%30.0%32.0%功能性薄膜材料 营业收入 461 473 504 593 566 594 684 854 yoy 2.6%6.5%17.7%-4.5%5.0%15.0%25.0%毛利率 28.5%26.2%24.9%24.0%22.1%23.0%24.0%24.0%公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 27 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 百万元 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A

76、 2022E 2023E 2024E 电子级胶粘材料 营业收入 317 337 421 426 668 902 1217 1826 yoy 6.1%25.0%1.4%56.6%35.0%35.0%50.0%毛利率 43.5%48.2%52.2%48.6%49.7%45.0%46.0%46.0%热管理复合材料 营业收入 58 44 23 42 45 49 54 60 yoy -23.9%-48.0%85.1%5.9%10.0%10.0%10.0%毛利率 7.3%11.1%17.5%4.9%5.1%7.0%7.0%7.0%薄膜包装材料 营业收入 408 445 416 387 549 576 63

77、4 697 yoy 9.3%-6.7%-7.0%41.9%5.0%10.0%10.0%毛利率 6.0%2.7%3.3%3.5%7.5%9.0%9.0%9.0%资料来源：Wind，申万宏源研究 选择业务相近的东材科技、洁美科技、激智科技等膜材料企业作为可比公司。东材科技：公司是国内绝缘材料领域龙头，推进“1+3“发展战略，着重布局光学膜材料和电子树脂等领域。光学膜材料方面，内生外延不断扩大业务规模，向中高端基膜拓展的同时延伸至下游涂布领域。电子材料方面，自主研发出碳氢树脂、马来酰亚胺树脂、活性酯树脂、苯并噁嗪树脂、特种环氧和特种酚醛树脂等电子级树脂材料，与多家全球知名的覆铜板厂商建立了稳定的供货

78、关系。洁美科技：公司是全球纸质载带龙头，沿着产业链进行多点布局，目前产品覆盖纸质载带、胶带、塑料载带、离型膜等，尤其在离型膜方面公司不断拓展中高端产品，同时自建 PET 基膜产能提升竞争力。2022 年，纸质载带需求受终端电子影响较大，同时原材料价格上涨影响公司盈利能力。激智科技：公司以光学膜起家，为国内最早的光学膜生产商，目前主要业务分三大板块：光学薄膜板块、光伏薄膜板块和汽车薄膜板块。为顺应未来大屏、轻薄化、高色域的趋势，公司积极开发复合膜及量子点膜等高端光学膜。盈利预测与评级：公司是国内领先的功能性涂层复合材料平台型企业，向上布局 PET基膜产能，以及胶水自制能力，向下布局多款中高端产品

79、。预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.28、3.47、5.39 亿元，当前市值对应 PE 为 38、25、16X，首次覆盖，给予“增持“评级。表 13：可比公司估值表 公司代码 公司简称 市值 股价 归母净利润（亿元）PE（亿元）（2023/4/3）2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 601208.SH 东材科技 120.52 13.15 3.41 4.31 5.61 7.89 35 28 21 15 002859.SZ 洁美科技 129.45 29.81 3.89 1.91 3.67 5.56 33 68 35 2

80、3 300566.SZ 激智科技 50.11 19 1.19 0.56 2.27 3.34 42 89 22 15 平均 37 62 26 18 300806.SZ 斯迪克 86.77 26.78 2.10 2.28 3.47 5.39 41 38 25 16 资料来源：Wind，申万宏源研究（东材科技、洁美科技、激智科技为 Wind 一致预测）公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 28 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 表 14：合并利润表 百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 一、营业总收入 1539 1984 2225 2702 3562

81、 其中：营业收入 1539 1984 2225 2702 3562 其他类金融业务收入 0 0 0 0 0 二、营业总成本 1421 1776 2004 2341 2981 其中：营业成本 1153 1449 1604 1893 2423 其他类金融业务成本 0 0 0 0 0 税金及附加 11 13 14 17 23 销售费用 32 49 55 65 82 管理费用 93 120 133 157 199 研发费用 95 109 120 143 185 财务费用 39 36 77 67 69 加：其他收益 126 45 35 35 35 投资收益 0.4 0.1 0.1 0.1 0.1 净敞口

82、套期收益 0 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 信用减值损失-3-9 0 0 0 资产减值损失-3-4 5 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 0 汇兑收益及其他 0 0 0 0 0 三、营业利润 238 241 261 397 616 加：营业外收入 1 1 0 0 0 减：营业外支出 33 2 0 0 0 四、利润总额 207 240 261 397 616 减：所得税 26 32 34 52 81 五、净利润 181 208 227 344 535 持续经营净利润 181 208 227 344 535 终止经营净利润 0 0 0 0 0 少数股东损益-1-2-2-

83、3-4 归属于母公司所有者的净利润 182 210 228 347 539 六、其他综合收益的税后净额-1-1 0 0 0 七、综合收益总额 180 208 227 344 535 归属于母公司所有者的综合收益总额 181 209 228 347 539 八、基本每股收益 1.6 1.1 0.7 1.1 1.7 全面摊薄每股收益 0.6 0.6 0.7 1.1 1.7 当期发行在外总股数 119 190 324 324 324 资料来源：Wind，申万宏源研究 表 15：合并现金流量表 百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 净利润 181 208 227 344 53

84、5 加：折旧摊销减值 97 97 195 335 375 财务费用 34 34 77 67 69 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 29 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非经营损失-17-42 0 0 0 营运资本变动-144 9-3-191-311 其它 42 66-23 0 0 经营活动现金流 193 371 471 555 669 资本开支 699 887 1076 705 0 其它投资现金流 29-9-1-1-1 投资活动现金流-669-896-1077-706-1 吸收投资 41 4 0 0

85、 0 负债净变化 683 701 907 217-599 支付股利、利息 53 91 77 67 69 其它融资现金流-19-264-337 0 0 融资活动现金流 652 351 493 151-668 净现金流 174-174-113 0 0 资料来源：Wind，申万宏源研究 表 16：合并资产负债表 百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 1459 1711 1599 1791 2103 现金及等价物 515 525 413 414 415 应收款项 696 772 882 1039 1334 存货净额 218 343 233 267 283 合同资产

86、0 0 0 0 0 其他流动资产 31 71 71 71 71 长期投资 0 14 14 14 14 固定资产 1438 2238 3116 3487 3112 无形资产及其他资产 306 628 627 626 624 资产总计 3203 4591 5356 5917 5853 流动负债 1448 1675 2554 2722 2073 短期借款 1074 1044 1951 2118 1469 应付款项 324 593 593 593 593 其它流动负债 49 38 10 10 10 非流动负债 496 1422 1081 1131 1181 负债合计 1943 3097 3635 38

87、52 3253 股本 119 190 324 324 324 其他权益工具 0 0 0 0 0 资本公积 536 511 377 377 377 其他综合收益-1-1-1-1-1 盈余公积 49 65 83 109 149 未分配利润 556 726 937 1258 1757 少数股东权益 0 3 1-1-5 股东权益 1260 1494 1720 2065 2600 负债和股东权益合计 3203 4591 5356 5917 5853 资料来源：Wind，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 30 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 5.风险提示 1）电

88、子消费品等终端需求不及预期：公司产品在电子消费行业应用量较大，消费电子市场环境发生变化，消费者购买意愿下降，将影响公司业绩。2）OCA 胶膜、MLCC 离型膜等新品导入不及预期：公司未来的业绩增量主要源于OCA 胶膜、MLCC 离型膜等新品，如果产品在终端认证导入过程不及预期，将影响公司业绩。3）原材料供应及价格大幅波动：公司主要原材料为石油行业下游产品，如果原材料价格大幅波动会直接影响公司采购成本和经营效益，影响公司盈利能力。4）公司近日收到监管函，存违反交易所规定行为：2021 年 11 月 24 日，公司董事会审议通过了关于使用部分闲置募集资金暂时补充流动资金的议案，同意使用不超过人民币

89、 10,000 万元的闲置募集资金暂时补充流动资金，使用期限为自该次董事会会议审议通过之日起 12 个月内，到期公司将及时归还至募集资金专项账户。根据公司 2023 年 3月 22 日披露关于归还用于暂时补充流动资金的闲置募集资金的公告，公司未在该次董事会审议通过的期限内全额归还用于暂时补充流动资金的闲置募集资金。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 31 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对

90、本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人 华东 A 组 陈陶 021-33388362 华东 B 组 谢文霓 18930809211 华北组

91、 李丹 010-66500631 华南组 李昇 0755-82990609 L 股票投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)减持(Underperform)：相对强于市场表现 20以上；：相对强于市场表现 520；：相对市场表现在55之间波动；：相对弱于市场表现 5以下。行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行业超越整体市场表现；：行业

92、与整体市场表现基本持平；：行业弱于整体市场表现。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。本报告采用的基准指数：沪深 300 指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识

93、到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 http:/ 网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告首页列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本

94、报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。