华鲁恒升-公司深度报告：德州基地向高端产品延伸荆州基地扩能煤气化平台-230306（42页）.pdf

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1、基础化工基础化工/农化制品农化制品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/42 华鲁恒升华鲁恒升（600426.SH）2023 年 03 月 06 日 投资评级：投资评级：买入买入（维持维持）日期 2023/3/3 当前股价(元)35.99 一年最高最低(元)38.55/25.77 总市值(亿元)764.18 流通市值(亿元)760.07 总股本(亿股)21.23 流通股本(亿股)21.12 近 3 个月换手率(%)32.75 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 DMF 等产品价差回落底部，未来业绩或逐季回升公司信息更新报告-2022.10.31 Q2 业绩维持高位，龙头成长动能充足公

2、司信息更新报告-2022.9.2 单季度业绩创历史新高，持续布局、壮大新材料业务公司信息更新报告-2022.5.1 德州基地向高端产品延伸德州基地向高端产品延伸，荆州基地扩能煤气化平台荆州基地扩能煤气化平台 公司深度报告公司深度报告 金益腾（分析师）金益腾（分析师）张晓锋（分析师）张晓锋（分析师）杨占魁（联系人）杨占魁（联系人） 证书编号：S0790520020002 证书编号：S0790522080003 证书编号：S0790122120028 低成本优势与新增产能共振，公司低成本优势与新增产能共振，公司成长成长可期可期，维持“买入”评级，维持“买入”评级 公司为煤化工龙头企业，依托先进水煤

3、浆气化技术和较大的合成气规模优势，形成具有竞争力的低成本优势。公司产业链正逐步向 DMC、EMC、尼龙 66 等新能源、新材料转型。公司建设荆州基地，新建煤气化平台，或将延续德州基地低成本优势。2022 年 Q3 以来公司多数化工品价差缩窄至历史低位，我们下调公司2022-2024 年盈利预测，预计公司归母净利润分别为 63.68（-2.02）、55.59（-15.77）、78.29（-24.06）亿元，EPS 分别为 3.00（-0.09）、2.62（-0.74）、3.69（-1.13）元/股，当前股价对应 PE 分别为 12.0、13.7、9.8 倍。随着宏观经济回暖，公司产品价差有望修复

4、，有望迎来量价齐升行情，维持公司“买入”评级。德州、荆州双基地齐头并进德州、荆州双基地齐头并进，公司，公司未来未来成长性看点十足成长性看点十足 公司在建产能投放在即，德州基地方面，德州基地方面，产业链将持续向高附加值产品延伸。根据华鲁集团公众号，2023 年 1 月，30 万吨/年 DMC 产能已投产。我们预计，2023年 3 月年产 30 万吨 EMC、30 万吨草酸等项目或将投产；我们预计，2023 年 5月等容量替代建设 3 台高效锅炉项目有望投产。荆州基地方面，荆州基地方面，2023 年 6 月起，预计年产 100 万吨尿素、100 万吨醋酸、15 万吨 DMF 等项目或将逐步投产。德

5、州、荆州双基地齐头并进，未来随着新建产能持续落地，公司成长可期。看好看好国内经济国内经济复苏，叠加复苏，叠加产能逐步释放，公司产能逐步释放，公司有望迎来量价齐升行情有望迎来量价齐升行情 2022 年 Q3 以来，受疫情多发影响，化工品需求疲软，公司多数产品价差持续下滑至底部，公司业绩触底迹象明显。截至 2023 年 3 月 3 日，公司醋酸、DMC、DMF、己二酸、己内酰胺等产品的价差分位数（自 2016 年以来）均位于 30%以下。据我们估算，2022 年公司在农业、纺服、新能源等重要经济领域的营收占比或分别提高至19%、24%、4%。当前疫情高峰已过，随着扩大内需等政策推出，我国经济有望逐

6、步回暖，推动公司产品价差修复，随着公司新增产能不断落地，或迎来量价齐升行情，业绩有望触底回升。风险提示：风险提示：宏观经济修复不及预期、原油价格大幅下跌、项目建设不及预期。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)13,115 26,636 29,934 30,516 35,622 YOY(%)-7.6 103.1 12.4 1.9 16.7 归母净利润(百万元)1,798 7,254 6,368 5,559 7,829 YOY(%)-26.7 303.4-12.2-12.7 40.8 毛利率(%)21.4 3